在本文的第一部分，我們回顧了低波幅ETF在市場下跌時期的表現。接下來，我們將探討它們之間的差異。
低波幅策略的構建方式存在細微但重要的差異。近期美國上市的Invesco S&P 500 Low Volatility ETF (SPLV)以及iShares Edge MSCI USA Minimum Volatility ETF (USMV)的回報懸殊，即為一例。【圖2】進一步提供了證據，如圖所示，截至3月為止的3年間，在8隻美國大型低波幅ETF中，表現最佳與最差者每月業績的絕對差值。
組合構建方法不同影響回報
就USMV和SPLV而言，這些差異可以追溯至基金投資組合的整體構建方法。USMV由MSCI USA指數中選股，旨在建立一個在投資組合層面為最低波幅的組合；SPLV則從S&P 500指數中，挑選100隻波幅最低的成分股。前者建立最低波幅的投資組合，與後者利用最低波幅的股票建立投資組合，二者是有區別的。驟眼看似老生常談，但這些基金的投資組合的確有着鮮明的差別。
【圖3】和【圖4】展示了基金的GICS行業分布的演變。兩隻基金比較之下，可發現它們構建方法的差別。USMV的行業分布相對穩定，因為其指數將基金的行業權重與母指數緊扣，基金不能以偏離此參照點超過5%。SPLV則無此類限制，因而有可能導致大比重及持續的行業偏向。
在2月中旬的市場高位，SPLV投資組合近47%由公用事業及地產股構成。同時，這兩類股僅佔USMV投資組合17%。由2月中旬的高位至3月下旬的低位，SPLV的表現較USMV遜色，當中半數以上的跌幅歸因於SPLV在這些行業的持倉。
看似相同的基金，實則存在投資組合建構方法上的差異。投資者必須對此有清晰的認知，因為這會導致長期風險回報狀況大相逕庭。
較低波幅vs低波幅
低波幅並不等同於無波幅，只是波幅較低而已。低波幅股票基金仍然是股票基金。其波幅低於其選股的領域，這正是它們所要達到的標準。然而，將「較低波幅」與「低波幅」相提並論是危險的。前者是一種更加貼切的說法，更能準確反映投資者的期望；後者更適合描述那些能更有效分散股票風險的資產，例如優質債券。
這些基金最有望實現的特點是，理論上，它們可以幫助投資者度過市場的艱難時期，減輕他們每次檢視投資組合價值時的痛楚。然而，對於這些基金能否發揮此作用，我深感懷疑。當市場大跌時，我認為大多數投資者都不會因為虧損較少而感到安心。
投資者需要明白，這些基金是風險管理工具的其中一員，但它們亦是相當專門化的工具。低波幅的股票投資組合固然可取，然而比它們更重要的是擁有恰當配置資產的「備用應急錢基金」。所以，當你下次想要調整投資組合時，不妨到外邊散散步，考慮周全再作決定。
（二之二）
Ben Johnson
