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2020年4月16日

Ben Johnson ETF

Ben Johnson: 市場動盪下ETF折讓與溢價

新型冠狀病毒在全球蔓延,投資者擔心疫情波及經濟增長與企業盈利,ETF交易量亦顯著增加。SPDR S&P 500 ETF(SPY)是美國歷史最悠久兼最大規模的ETF,近期其交易量便刷新紀錄。2020年2月28日,SPY成交額高達1140億美元,相當於2019年日均成交額的5.6倍,佔其資產管理總額43%,創下歷史新高。根據貝萊德(BlackRock)彙編的彭博數據,從2月24日至3月13日,ETF交易量佔美國交易所全部股票交易量的38%,相對2019年,當時平均值僅為27%。如何解釋這種升幅?

ETF具多元化用途

ETF是一種動態的投資組合工具,長線投資者可利用它們建立低成本、高稅務效益的投資組合。它們亦已滲透至主動型管理基金,用作維持市場倉位及管理流動性需要的一種投資工具。看淡後市的投資者,可以將它們沽空,而它們亦為固定收益市場加添額外流動性,在傳統債券市場參與者於金融危機發生後退場之際,提供了另一個入市途徑。鑑於這些基金的多元化用途及用戶群,不難理解在市場流動性面臨考驗之時,它們何以會備受各投資者關注。

ETF交易如同股票,投資者以當前的市價買入或賣出其單位,而ETF莊家銳意令交易價格與ETF的資產價值緊密相連。莊家是ETF生態系統的關鍵,他們定出ETF單位的買入及賣出價,與其他莊家對手角力,務求從ETF交易價格與他們估計的ETF資產價值之間的差異獲利。

在正常的市場環境下,莊家承受的風險很小,卻有充分價格空間讓他們從ETF買家與賣家之間的交易差價中獲利。然而當市場現況不算正常,莊家面對的風險倍增,它們的定價能力更備受考驗。這導致一眾莊家為ETF組合定價時顯得舉步維艱,在危機重重的情況下,他們提供的買賣盤差價變得更闊。

在市場剛出現動盪之時,ETF仍能安然應對風暴,儘管買賣盤差價、溢價及折讓較以前擴大,但它們仍處於正常範圍。

普遍出現大幅折讓

在3月9日那周,市況變得愈來愈波動,眾多ETF價格開始與其資產淨值脫軌,這是由於多個因素,但國債市場的動盪卻最為關鍵,其影響是直接而顯著,Vanguard Total Bond Market Index ETF (BND)、 iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF (AGG) 及Schwab U.S. Aggregate Bond ETF (SCHZ)於3月12日的收盤價,分別較該基金的資產淨值折讓6.2%、4.4%和6.3%,這情況遠遠超出了正常範圍,這些基金從未出現過如此大幅度的折讓。

需要明確指出的是,此現象並非只出現在上述基金,普遍基金亦存在大幅度溢價與折讓。更為極端的例子就是VanEck Vectors High-Yield Municipal Index ETF (HYD),於3月12日的收盤價較其資產淨值足足折讓19.3%。我舉以上3隻基金為例子,原因是它們是為固定收益市場提供高流動性的產品中,規模位居前列的基金。BND是全球最大債券基金的ETF股份類別,任何人(包括我本人在內)都從未預料過,這些基金在充滿恐慌的市場中,會有如此表現。

一眾投資者對此有何見解?他們又該如何應對?在探討細節之前,我認為值得在本文第二部分,在ETF溢價與折讓的基礎上溫故知新。

(三之一)

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