自從2018年初美國總統特朗普推出減稅政策、聯儲局逐步加息，同時歐羅區經濟顯著轉弱以來，美滙連續兩年成為滙市贏家。美滙指數由2018年2月的88.25，一直攀升至今年2月的99.91。儘管如此，2018年至今，關於美滙轉弱的聲音從未間斷。而今年似乎又有更多的理由相信美滙難以延續過去兩年的升勢。
過去兩年受惠於減稅政策，美國（依賴於内需）與其他國家特別是歐羅區（依賴外需）之間的經濟分歧，成為了美滙指數上漲的主要推動力，因為歐羅在美滙指數當中佔比超過50%。除此之外，美滙與其他貨幣的利率分歧亦造就了美滙的强勢。過去幾年聯儲局加息9次的同時，許多國家央行並未能跟上步伐。例如歐洲央行和日本央行一直維持負利率。而去年的3次減息，則引來不少央行跟風。例如歐洲央行去年將負利率進一步下調。
利率經濟相對優勢
接下來，美滙能否延續升勢，主要還是取決於美國能否守住利率和經濟的相對優勢。事實上，今年和過去兩年確實存在一些區別。經濟方面，2018年中以來中美貿易戰的爆發使亞洲產業鏈受到承重打擊，進而令依賴新興市場需求的歐洲經濟顯著轉弱。不過，經過了長時間的周旋，中美終於在去年底達成第一階段協議。中美雙方貿易衝突顯著降溫，為亞洲及歐洲經濟開啓復甦之門。歐羅區製造業PMI從去年9月的45.7逐步反彈至今年2月的49.2。相反，減稅對美國經濟的支持逐漸減弱，同時貿易戰對美國經濟的影響逐漸顯現。美國Markit製造業PMI由去年11月的52.6下滑至今年2月的50.7。若不是受到「黑天鵝」新冠肺炎的干擾，歐美經濟分歧或已悄然收窄。
美息更大下調空間
利率方面，隨着疫情在美國擴散，美債孳息率曲線進一步倒掛，增添了市場對美國經濟衰退的擔憂。上周二，聯儲局意外緊急減息50個基點，為2008年以來首次。隨後，聯儲局主席鮑威爾暗示減息陸續有來，加劇市場恐慌情緒。10年期美債孳息率屢創紀錄新低，甚至跌穿0.5厘。由於美息較大部分G7國家息率具備更多下調空間，市場對美滙失去利率優勢的預期日益升溫。因此，即使避險情緒高漲，美滙指數也未能受其避險性質的支持，反而因利率優勢減弱，而由接近100的水平急速下挫至96下方。
美國經濟維持優勢
這樣看來，美滙轉弱的預期確實有理有據。不過，短期内，筆者認為美滙指數還不至於進入下行軌道。具體而言，有別於沙士，此輪疫情在全球範圍大爆發，並對供應和需求造成沉重打擊。由於中國復工速度緩慢，同時日韓生產活動近乎停滯，全球緊密相連的產業鏈（特別是電子行業）重新運作可謂困難重重。即使重新運作，需求也未必立即跟得上供應的復甦。換言之，就現階段來看，倍受疫情困擾的歐羅區經濟距離持續反彈似乎尚有距離。因此，歐美經濟分歧或難在短時間内完全消失。
總括而言，雖然過去兩年來一直支持美滙指數向上的利率優勢已明顯減弱，但另一大支柱「經濟相對優勢」仍未消失。換言之，疫情肆虐下，筆者仍相信在這場如火如荼的滙市比醜大賽中，歐羅不會輕易成為大贏家，美滙也不會轉眼淪為敗者。不過，一旦疫情受控，且全球經濟同步復甦，美滙則可能難免陷入下行軌道。
李若凡
