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2019年12月14日

黃培芬 理財方案

全球格局變或現Paradigm shift

“There is no asset so good that it can’t be a bad investment if bought at too high price.” - Howard Marks.

過去10年的低息環境下,投資者search for yield,造就一些資產價格升至不能長期維持的水平,如模式轉移(Paradigm Shifts)出現,這類資產最脆弱。例子有2000年的科網股,投資者要等十多年後才能翻身。

科技股熱潮有退卻跡象

比較過去兩個10年主要資產的表現【表1】,發現前10年落後的資產,在最近10年卻大幅跑贏,而之前10年表現亮麗的卻跑輸。過去10年升幅較突出的科技股,近期熱潮有退卻跡象。一些獨角獸科技股上市後表現未如理想,例如Uber和Lyft上巿至今約跌了35%,WeWork更因投資者對公司盈利前景和企業管治存疑,令估值大幅下調,最後放棄上巿,情況有點像2000年科網股泡沫爆破前。投資者普遍看好科技股的前景,但要留意數碼稅和反壟斷的政策可能帶來的轉變。債券和房地產有賴低息,如未來息口趨勢轉變,這些資產的良好表現未必可延續。

 

2010年至現在,是通貨再膨脹(reflation)時期。2009年金融海嘯,投資者恐慌性拋售風險資產,將美股和高息債的風險溢價推至極高水平,估值變得極為吸引。其後聯儲局為穩定市場信心,將息口降至零和用量寬刺激經濟,模式轉移發生。央行印銀紙買債,投資者則將央行釋放出來的資金轉投其他風險較高的資產,如高息債、房地產、初創企業和科技股等,以賺取更高回報。

關注美國貿易財政移民政策

由於美國是風暴核心,市場預期美國經濟復甦需時很長,增長緩慢,美股不及新興市場和亞洲吸引。結果相反,美股受惠低息和量寛政策,經濟復甦較其他市場優勝,股市更大幅跑贏,其中科技股表現尤其突出,期間升幅達3.4倍。

黃金最初受惠量寛曾升至歷史高位1900美元,但隨着美國經濟復甦,聯儲局開始停量寛和縮表,黃金見頂回落,曾跌至約1050美元水平。經歷海嘯後投資者變得保守,在低息環境下,喜歡有穩定收入和低波幅的資產,債券成為這段期間的大贏家。

未來值得留意的是美國的貿易政策、財政政策和移民政策,總統特朗普如能連任,財政赤字可能再上升,而若透過移民的人才減少,長遠影響美國債券吸引力和創新能力。在財赤不斷擴大和發債增加下,低息和低通脹可否延續成疑,最終可能是將債務貨幣化(monetize),令債市出現震盪。如由民主黨候選人當總統,面對貧富懸殊兩極化令社會不穩定,可能會開徵富人稅和拆散大型科企,以消減社會怨氣,但對美國經濟會造成負面影響。最後是用加稅或印銀紙去解決,都可能引發模式轉移。

通脹最終將會出現

另外也要留意保護主義和民粹主義抬頭,會否使globalization逆轉,生產成本上升轉嫁消費者,引發通脹。

未來10年低息、低通脹的環境可能不再,代之而起可能是滯脹,投資策略也需要作適度改變配合。金融海嘯後低息加印銀紙,通脹威脅都沒出現。各國在赤字預算下不斷增加債務,這個做法不可能持續,相信通脹最終會出現,商品和黃金將會受惠。新興市場和商品有較高相關系數,也會受惠。我們無法預測paradigm shift何時出現,最好是改變home bias單一投資港股的做法。放眼世界,分散投資,今年跑贏港股的市場也有不少【表2】,建立一個All Weather Portfolio也可以是其一個選項(可參考2019年6月29日文章)。

(二之二)

 

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黃培芬

認可財務策劃師

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