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2019年10月5日

Alejandro Arevalo 基金

Alejandro Arevalo: 阿根廷經濟前景繫債務重組

對於外界來說,阿根廷的局勢似乎備受挑戰,若果將來的新政府進行債務重組,或會為現時停滯不前的經濟帶來轉機。反對派總統候選人費爾南德斯(Alberto Fernandez)於初選意外勝出後,阿根廷資產價格暴跌至甚低水平,當地滙率更貶值超過三成。為免外滙儲備流失,阿根廷央行已實施資本管制,並宣布重新整頓當地以披索計價的短期債券。

能進入信貸市場才能增長

阿根廷顯然已被國際資本市場拒諸門外,要從國際貨幣基金組織(IMF)獲得新一輪撥款救助,未免天方夜譚。該國須承擔高達3220億美元債務,其中八成為強勢貨幣債。如此一來,阿根廷的債務可持續性易受實際滙率變動影響,並且取決於國家產生強勢貨幣收入的能力。如果不進行重組,未來多年的融資需求將大幅飆升,僅於2020年便需要310億美元支付利息、進行攤銷及解決日益擴大的基本財政赤字。我們相信現階段進行重組在所難免,因為阿根廷必先進入信貸市場,經濟才能有所增長。當務之急是加快重啟與國際貨幣基金組織之談判,兼且成功重組債務,方為上策。

我們從與費爾南德斯經濟團隊的對話中得知,他們意識到有需要出手解決問題,並有意進行溫和重整,希望長遠於財政上採取保守態度。不過眾所周知,前任總統及現任副總統候選人克里斯蒂娜(Cristina Kirchner)抱有截然不同的想法。回顧過往「政績」,克里斯蒂娜曾將民間退休基金及石油公司Repsol-YPF收歸國有,並且嚴格施行資本管制,忽視私人投資者的權益。

費爾南德斯政策不容有失

對於費爾南德斯來說,似乎不容出現政策失誤的餘地,甫上台即需要與國際貨幣基金組織和私人債券持有人達成可靠協議,以便重新進入市場,穩定貨幣滙價。他同時亦要控制黨內的激進左派,並且實現對選民的唯一承諾──發展經濟。倘若無法達成實際的經濟增長,費爾南德斯的政治影響力將有所下降,變相增加克里斯蒂娜派系取得控制權的風險。

可惜即使費爾南德斯採取財政或貨幣利好政策,推動經濟的空間亦相當有限,因為基本赤字可能於年底前達到國內生產總值的1.5%,另外在稅務負擔過重的情況下亦沒有加稅的空間,只能從出口稅着手。對此無計可施的費爾南德斯,或許會試圖透過印鈔填補財政赤字,但隨之而來的是更嚴重的通脹及赤字問題。

銀行資本狀況良好

在阿根廷公司方面,尚未償還的企業債券高達200億美元,其中90億美元涉及石油和天然氣行業、60億美元為公用事業,僅15億美元為金融行業。與2001年出現的債務危機相比,當前的銀行資本狀況良好,外滙借貸僅限於產生強勢貨幣收益的公司(出口商),因此銀行體系的資產與負債不存在貨幣錯配風險。

鑑於由費爾南德斯執政,意味以美元計價的電費及發電合約將會「披索化」,我們相信公用事業最易受到相關政策變化影響。對於須承擔未償還美元債的大部分公用事業而言,信貸基本面可能因而惡化。於石油及天然氣行業方面,費爾南德斯表示希望Vaca Muerta(非傳統的頁岩油及天然氣盆地)成為阿根廷經濟增長的基石,並擬向國會提交法案以「保護Vaca Muerta的投資」。與此同時,他提到電費過高,由最終用戶以美元繳付電費亦有欠公允(約40%為天然氣費用,產生自Vaca Muerta)。外界對於費爾南德斯如何計劃保障投資,並同時凍結生產商天然氣價格存有疑問。

有見及此,我們仍對阿根廷保持謹慎態度,惟有恒之有效的經濟方針及未來發展大計,方能為當地經濟打下定心針。總統候選人費爾南德斯在政治決策上不能有任何差池,他必須展現改革的決心,對外證明身為最高領導人,其能力地位遠勝於黨內其他激進分子。從企業層面來看,能源業的價值明顯可見,但仍有待關於Vaca Muerta地區的新法規逐漸明朗。

 

Alejandro Arevalo

木星資產管理

新興市場債券基金經理

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