最近接受了Morningstar個人理財總監Christine Benz的訪問。以下是訪問內容。
Christine Benz：這次邀請到你親身來臨，實在太好了。讓我們來談談圍繞ETF及指數基金的一些問題。隨着此類基金的發展，部分市場人士憂慮會有某些始料不及的後果。我們不時聽到的一個大問題是，當資產流入指數後，市場效率就會下降。這會導致類似市場錯置的情況。不如討論一下為什麼會有這說法？
Alex Bryan：好的。現在其中一個顧慮是，隨着愈來愈多人投資於指數基金，亦有主動型基金經理退出市場，對個別證券進行基本分析的人愈來愈少，參與整個市場買賣的投資者日益增加。在此情況下，如人人都把資金抽離市場，可能好和壞的股票均遭捨棄，導致市場上出現更多的錯誤定價，而不是基於研究股票的基本因素去計算出這些股票的價值。這就是問題所在。
Benz：如我是指數基金投資者，定價錯誤就是一個問題，因為我最終可能投資了一些被嚴重高估的股票，或者…？
Bryan：對，這是令人關注的問題。如市場未能有效定價，你最終可能會持有大量被高估的股票。在九十年代末，科技股在標準普爾500指數的比重接近40%，而這些股票被高估得相當厲害，當時情況令人憂慮。因此，一旦市場未能有效定價，最終你可能持有很多頗為昂貴的資產。
Benz：那麼，這是值得擔心的事情嗎？假如我是被動型基金投資者，應該如何自處？若我是主動型基金投資者又如何？
Bryan：我認為這個問題被誇大了。這就像學術界的理論討論。人人都投資於指數基金的話會怎樣？會發生什麼事？這真的取決於誰會退出市場。這是首要問題。因此，正如我認為很有可能發生的情況是，退出主動型基金市場的是較差的基金經理…
Benz：這就是我們現在看到的情況，對嗎？
Bryan：沒錯。如投資者對基金長年表現欠佳感到不耐煩，而那些差勁的基金經理退出了，就會剩下高技術的基金經理來做研究，市場效率就可提高。這就是我想說的其中一點。
Bryan：第二，雖然指數基金在投資於管理型基金的總資產中佔有相當大的份額，在美國約為40%，但該等基金所佔的成交量遠遠較低。這是因為指數基金的成交量通常比市場總成交低得多…
Benz：它們沒有什麼成交可言。
Bryan：正是，它們的成交並不多。股票轉手時就可進行「價格發現」。如指數基金在總成交量所佔的份額比持有總資產的份額小得多，實際上主動型基金經理仍在促使當前大部分的價格發現。若說此已成為問題，未免言之過早。我不是說日後它不會成為問題，但目前尚未到此地步。假使真的到達此地步，屆時應有較多的錯誤定價，那麼主動型基金經理應開始有較佳表現。我認為市場會逐漸找到平衡點，而人們可能會再次選擇主動型投資項目，這樣不斷來回往復，直到我們找到該平衡點為止。
Benz：嗯，這絕對是主動型基金經理可以幫忙的地方。讓我們談談另一個問題。你可能覺得這問題比較有理。當一個指數旗下的證券的成交量略低，而追蹤其指數的基金需要換馬，交易成本可能會上升。請跟大家說明一下其運作方式，指數基金如何進行調整，而其他基金如何作出相應調整。
Bryan：每當指數基金要換馬，例如一個指數（以標普500指數為例）剔除了某隻成份股，所有追蹤該指數的產品需在差不多同一時間出售這些證券，不管當時其價格如何。
這往往產生的情況是，當剔除這些股票後，其股價就會下跌。同樣，如指數納入某隻股票，該股票成為成分股時就會股價暴漲；但很多時候，指數投資者得到的價格並不理想，他們往往在價格上漲後才能夠買入新的成分股，或在股價下跌後才能賣出被剔除的股票。因此，被迫於指定日期買入及賣出指定股票的指數，其表現可能會較為失色。這也是為什麼像Dimension Fund Advisors這類的公司不喜歡追蹤指數的原因之一。該公司追蹤的市場範圍較廣…
Benz：善用此類問題帶來的機會。
Bryan：沒錯。這就是問題所在。正如你剛才提到，低流動性資產的問題較為嚴重，如小型股及高息債券等，其成本通常較高。
（二之一）
Alex Bryan
