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2019年9月5日

梁振輝 宏觀分析

梁振輝: 風險上升不等於危機將至

近期投資市場趨勢相當明顯,實際上整個8月份亦離不開波動之下的避險策略。中美的貿易爭議沒完沒了,而本地的局勢亦持續緊張,資金繼續流向債市、日圓及黃金等資產,反觀股市表現則乏善可陳,因為經濟數據以致是央行政策亦反映後市風險不低。筆者認為投資者此刻宜認清風險,因應市場發展作出相應行動。無疑市場的風險正在上升,但卻不代表危機將至,正如美國國債孳息曲線出現倒掛,反映的是未來衰退機會大,但卻不一定出現,更無法預視何時會出現。

放緩機會大於衰退

由於貿易局勢轉趨緊張為增長前景帶來了新的陰霾,股市亦持續收窄上半年的升幅。自6月30日以來直至8月底,全球股市下跌約2.4%,而同期三大工業國(G3)政府債券則上漲2.2%。對於投資者而言,目前關鍵的問題仍然是全球經濟增長是否僅僅經歷暫時的放緩,還是處於更深層次的經濟衰退之初,因為兩者對投資部署將有重大影響。

筆者曾將目前的經濟情況與先前的經濟放緩(1995年和1998年),與及經濟衰退(2001年和2007年)進行比較。在6月底的時間,筆者關注的6個因素之中,只有兩個是負面的,情況較2001年和2007年衰退出現之前的情況要好得多。過去兩個月雖然負面因素的強度有所增加,美國就業市場收緊,孳息曲線在10年期和2年期的部分也出現倒掛,同時地緣政治也在惡化──美中貿易緊張局勢再度升級眾所周知,但韓日貿易緊張局勢升級也對北亞市場和電子製造業有影響。在英國,無協議脫歐的風險上升,對英國和歐羅區的增長構成威脅。最後,香港的政治不確定性仍然很高。

話雖如此,筆者認為缺乏通脹壓力和財務情況過剩仍然相當重要。因此,當前的環境暫時仍以放緩的發展機會較大,雖然風險明顯上升──筆者將美國經濟衰退風險從年中的35%調升至40%,但正如孳息曲線倒掛不代表經濟一定出現衰退,投資者亦要小心認清及應對風險。

分散投資比以往更重要

風險的上升──無論是從筆者對美國經濟衰退風險增加的看法,還是潛在的地緣政治衝擊──都導致筆者踏入9月份採取更平衡、槓鈴式的方式來處理股票和債券投資,以及偏好黃金作為避險選項。事實上,過去兩個月正好展現分散投資的價值。雖然眾多風險資產受壓,但由於孳息率的大幅下跌意味價格上漲,政府債券在一定程度上抵消了風險資產下跌的影響。筆者未能確定未來的發展,故透過類似槓鈴的方法分散投資股市及債市,可以令投資不會過分集中於某一項資產或是某一個發展情況。在債券中,筆者強烈傾向於信貸(即提供高於美國國債的收益溢價的債券,包括新興市場美元政府債券和公司債券),以及更廣泛的多元收益資產。

筆者看到了信貸和多元收益策略的兩個特定優勢。首先,仍然具有相當吸引力的收益率意味投資者可以等待全球經濟增長前景發展。其次,信貸(以及更廣泛的收益資產)也提供了除經濟放緩及經濟衰退之外的第三種可能出現的增長方案──一種緩慢而非衰退的增長。雖然股票需要增長才能實現價值,但只要企業的償還能力存在,即使沒有顯著的增長,信貸仍可繼續發揮作用。

在信貸方面,筆者繼續看好新興市場美元政府債券,因為筆者看到當中的價值高於公司債券。由於相對穩定,亞洲美元公司債券在筆者的優先順序中繼續排名第二。

留意A股或受惠刺激政策

股票市場在過去兩個月的表現或許令人失望,除了美股交出較佳的表現外,其餘地區的股市表現乏善可陳,而因應美元在減息後仍然保持強勢,亞洲股市亦未能受惠,而中港股市更受到貿易爭議及地緣政局影響而受壓。在股票市場之中,筆者繼續在每個資產類別中看到機會。在全球股市之中,筆者目前最看好美國股市,因為其較高頻率的增長數據仍然明顯強於其他地區。在美國商業周期的後期和末期,美國股市以往的表現基本上均優於其他地區。

在亞洲,筆者也將繼續跟進中國境內A股的表現。雖然在貿易緊張局勢進一步升級的情況下,更廣泛的亞洲股市可能面臨風險,但在筆者的評估之中,中國境內A股市場可能會受惠於未來可能出現的任何刺激政策措施。

梁振輝

渣打

香港財富管理投資策略主管

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