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2019年8月26日

Karsten Junius 宏觀分析

Karsten Junius: 【私銀觀】貿戰不致全球衰退

當美國宣布向中國進口商品徵收關稅的措施將由9月1日延遲至12月15日(即在主要聖誕購物季節後),股市於本月12日的一周經歷了最美好的時刻。可惜,熾熱的氣氛並未有持續很長時間,因為股市可能已意識到:1)美國的聲明默認了徵收關稅有損美國消費者利益;及2)新的保護主義措施最近搖擺不定。整體而言,中美是爭奪全球主導地位的長期競爭對手而非夥伴。貿易和新興貨幣戰正正反映出這點。

貿易增長慢於GDP增長

即使並非所有關稅都生效,其亦有兩個明顯的含義。首先,關稅削弱以世貿規則為基礎的多邊貿易體系﹔另外,關稅亦侵蝕貿易夥伴之間的信任,因此,政策不確定性自去年初起便顯著上升。以往,至少在歐羅區,較高的政策不確定性會與較低的資本開支同時出現,然而,多年來貿易保護主義措施在數量上已超過自由貿易措施。

此外,在美國總統特朗普上任前的另一趨勢是,全球貿易增長率不再超過國內生產總值(GDP)的增長率。在以往的周期,貿易增長只在經濟衰退時才會落後於國內生產總值增長,並待經濟擴張時增長更為強勁。但自今年初以來,貿易增長率每月都落後於工業生產增長率,表現令人尤其失望。若仔細看個別數據,可見最近中國進口量相對本地工業生產有所下跌。

製造業佔經濟體份額減

貿易增長下跌之勢的其中一個解釋,是服務業佔國內生產總值的比例轉移。雖然服務貿易的確在穩步增長,但依然未能解釋商品貿易佔國內生產總值的比率為何全面下跌。相反,總貿易佔國內生產總值的比率在2008年,也就是在經濟大衰退前,達到頂峰。

短期內,我們對貿易再次復甦的希望渺茫。全球採購經理指數(PMI)疲弱,意味未來數月對製成品的需求下降,而且政治氣候難以改變。到目前為至,製造業周期性不景氣為服務業帶來僅是溫和的影響。製造業於大多數經濟體系中佔較小份額,這意味與過往不同,製造業衰退不會自動引發整體經濟衰退(雖然在極度依賴貿易及製造業的德國,很可能會發生這情況)。

有更多時間調整供應鏈

至於中美之間,重要的是貿易戰不會迅速升溫並突然打斷其供應鏈。中期而言,有能力的會轉移或改道至其他國家,例如我們已留意到越南對美國的出口飆升。鑑於經濟體有足夠時間適應新關稅,以及預計全球央行將實施量寬政策和一些財政刺激措施,因此我們仍保持樂觀,相信這場貿易戰將不會引發全球經濟衰退。

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