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2019年7月29日

胡一帆 亞洲(日本以外)

胡一帆: 亞洲製造業放緩 大幅寬鬆可期

亞洲製造業生產放緩至停滯,拖累了GDP增長。部分國家已推出貨幣政策和財政支持予以回應,我們預計下半年支持力度還將加大。在製造業疲軟期間,亞洲消費和服務行業長期走強的趨勢相對更具優勢。

製造業受貿易拖累

亞洲經濟自去年中以來持續放緩,我們預計第二和第三季將進一步減速。不過,到第四季基數效應將變得較為有利,為2020年溫和復甦創造了良好條件。如果中美貿易關稅不再繼續上升,我們預計明年實際GDP增速應小幅上升至5.9%。

亞洲實際GDP增速從2018年上半年的6.5%放緩至2018年下半年的6%,2019年第一季又進一步下滑至5.6%。整體形勢依然黯淡──近期數據顯示出口依然低迷,主要受到貿易爭端的影響,且我們很可能仍處於工業復甦的早期階段。全球製造業訂單和PMI調查等領先指標顯示,未來幾個月或將繼續走軟。由於企業盈利能力承壓,且關稅不確定性依然高企,投資意願急劇下滑。部分經濟體尤其是香港地區、新加坡、馬來西亞和南韓的實際固定投資在第一季大幅放緩,已降至2015至2016年的水平甚至更低。

連續數輪關稅上調加劇了亞洲貿易和生產放緩。出口增長急劇下滑(從2018年的雙位數增長降至2019年的個位數下跌),是亞洲經濟和工業放緩的主要原因。我們認為中美5月份的關稅交鋒很可能將導致出口在6至9月份繼續疲軟,2019年第四季可能才回穩至低個位數增長。2019年第四季開始,工業生產可能更趨穩固,並開始回歸趨勢增長。2019年亞洲工業生產增速已從2017年至2018年的5%至10%放緩至0至5%,北亞接近停滯。全球IT行業放緩是一個主要因素,IT佔該地區工業生產的20%至50%。庫存增加使得出貨與庫存比率下滑,最近略有回穩。

服務消費保持韌性

儘管製造業放緩,但服務業將保持相對強勁,尤其是中國和亞洲快速增長的新興市場。製造業採購經理指數(PMI)走低而服務業PMI走高,二者之間的差距很可能將持續。在快速增長的新興市場,生產力增長較快帶動收入上漲,極大地提振了服務業的需求。中國、印度、印尼、菲律賓和越南都是如此,服務業增長比總體GDP高約100個基點。

隨着2020年漸行漸近,我們預計消費行業有望復甦。展望今年下半年及之後的周期前景,我們認為利率將保持低位,私人部門消費增加,且預防性儲蓄降低。特別是較低的短期利率使儲蓄意願降低應帶動消費回升。這可能和2016至2017年的情景類似,當時政策利率下調後亞洲多數地區的消費增長出現復甦。

政策或轉向寬鬆

隨着美國聯儲局減息,亞洲下半年可能大規模寬鬆貨幣。除印度以外,政策制定者近期還是保持相當謹慎。但鑑於區域內工業產出下降且市場普遍預計聯儲局減息在即,又未見通脹壓力,官方外滙儲備攀升,寬鬆可能性已顯著上升。亞洲或已準備好進行大規模寬鬆。我們預計亞洲其他地區的央行將在下半年最少減息25個基點,其中新興亞洲國家的減息幅度最大:印度、印尼和菲律賓分別減息75個基點。

財政政策方面,我們認為亞洲預算赤字佔GDP的比率還有0.5至1個百分點的擴大空間。東盟地區都有擴大財政支出的空間。我們預計印尼的淨支出佔GDP比重僅會上升至0.7%,泰國為1.9%,馬來西亞為0.9%,菲律賓則為2.6%。增長放緩令支出受限,但鑑於投資疲軟,我們預計財政赤字佔GDP的比率將平均超出預算0.5個百分點。印度可能達不到其樂觀的稅收目標,且或可能增加表外支出以提供逆周期支持。

中國財赤料上升

中國的貨幣政策繼續寬鬆。年初迄今,存款準備金率已全面下調100個基點,定向下調300個基點,我們預計下半年將再次下調100至200個基點,同時通過公開市場投放流動性。不過下半年中國人民銀行減息可能性不大,部分原因是通脹預計繼續上行。中國財政政策利好基礎設施建設,地方政府今年計劃發行3萬億元人民幣的債券支持基建,上半年已發行近2萬億元人民幣。基礎設施投資已有反彈,如果不及預期,此額度可能還會增加。中國同時減稅減費鼓勵投資和消費。製造業的增值稅稅率下調3個百分點至13%,並降低了企業養老金繳費負擔。我們預計今年中國財政赤字率將由2018年的4.2% 繼續上行至4.4%。

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