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2019年7月8日

范卓雲 宏觀分析

范卓雲: 緊張局勢降溫利好風險資產

中美貿易僵局持續7周後,兩國元首在G20領導人峰會期間達成「停戰」共識,同意盡快重啟貿易談判,美方透露中國將會立即開始購買大量美國農產品,根據美國農業部的數據,中國在6月28日購買了54.4萬噸美國大豆。「習特會」可算是取得正面成果,對比會議前市場的審慎預期,美國同意無限期延遲對額外3250億美元中國貨品開徵新關稅,為市場掃除額外加徵關稅的重大風險,有助提振投資者情緒,支持風險資產反彈。在G20峰會後,美國股市連日創歷史新高,環球股市揚升,債市信貸利差收窄,避險資產如黃金和日圓則出現整固。

最令市場驚喜的會議成果,是美國總統特朗普表示願意放寬對中國高科技公司的出口禁令,容許美國企業恢復不涉及國家安全問題的供貨活動,令中美貿易緊張關係紓緩。美國同意檢討對華的高科技出口限制,應可使美國和亞洲的科技硬件板塊在短期內略為喘息,尤其是較早前因美國公布高科技出口黑名單而受重挫的半導體和科技軟件公司,在「習特會」後均出現大幅回升。

不明朗因素依然存在

然而,中美貿易談判仍存在大量不明朗因素,兩國政府就「習特會」確實達成的共識並沒有發表聯合公告,雙方就新一輪貿易談判所公布的具體詳情非常有限。

根據兩國政府較早前披露,雙方在貿易談判中仍就多項結構性問題存在重大分歧。首先,中國要求美國取消所有關稅,但美國的立場是中國在落實結構性改變前將維持現有關稅不變,美國並要求設立執行機制和要求中國把結構改革寫進中國法律,以確保有關保護知識產權和禁止強制技術轉移的貿易協定條文得到遵守。

要化解一系列貿易分歧,預料中美雙方仍須進行多輪談判,但鑑於爆發全面貿易戰的經濟成本極為高昂,相信中美在共同利益的基礎上,將會找到最終達成貿易協議的方法,以維護本國的最大利益。

科技爭端方面,特朗普宣布放寬對中國高科技公司的出口禁令,卻受到美國國會議員抨擊,這為日後的中美談判帶來不確定因素。此外,特朗普在5月簽署行政命令,限制美國企業購買或使用中國高科技公司的電訊設備,有關禁令在G20峰會後維持不變,市場密切關注日後談判中有關美國對中國企業出口關鍵科技產品和零部件禁令的檢討進展。

筆者認為,風險資產的中期投資展望,仍取決於貿易談判的最終協議,投資者很快會重新聚焦於談判的實質問題,根據過去11輪中美貿易談判的經驗,未來數月有關談判的官方表態和媒體消息料將持續令金融市場反覆波動。

北京加大寬鬆力度

雖然中美同意暫停進一步加徵關稅,但現有關稅仍然維持不變。美國對2000億美元中國貨品徵收的關稅稅率由10%大幅提高至25%,從6月1日起生效,中國剛公布6月製造業採購經理指數處於盛衰線以下的49.4,比市場預期差;6月份新增出口訂單進一步收縮,價格持續下降,反映美國6月調高關稅的負面影響逐步顯現。由於現行關稅仍然有效,筆者預期中國將進一步加大推行寬鬆政策力度,以緩和關稅上升的影響。為刺激內需增長,預期中國會雙管齊下,通過進一步減稅降費的財政刺激和貨幣寬鬆政策支持經濟增長。

美國無限期暫緩對3250億美元中國貨品開徵新關稅,應可使人民幣兌美元回穩。事實上,人民幣滙率幾乎已反映最近中美貿易緊張局勢惡化,自美國關稅在6月1日上調,美元兌人民幣每日定價一直維持在6.9以下。

隨着中美貿易談判將會重開,預期美元兌人民幣將維持在低於7的水平。不過,由於貿易談判結果未明,很可能使美元兌人民幣於第三季在6.95左右的水平波動。預計雙方將致力爭取達成協議,預測人民幣將於2019年底反彈至兌美元6.75水平。

考慮到中美貿易緊張局面降溫和內地將加推刺激經濟措施,我們維持對中國股票和企業債券的偏高比重配置,並以內需消費主題為重點。中資銀行、電訊服務與設備、基建和建材板塊均受惠更寬鬆的財稅和貨幣政策。筆者相信,中國政府將加快推動結構改革和市場開放以維持經濟增長。

事實上,有關保護知識產權改革,建基於競爭中立原則的國企改革和進一步開放國內市場,均有助回應中美貿易談判所引起的結構問題爭論,並有助提升經濟的長遠生產力。

儲局開啟環球減息周期

中美貿易關係緩和,將降低聯儲局在7月底減息的迫切性,我們維持美國今年內減息2次的預測,預料聯儲局分別在今年9月和12月調降利率四分一厘,之後將按兵不動,在2020年把政策利率維持在1.75厘至2厘的區間。目前利率期貨市場價格反映聯儲局將於今年內減息3次,市場似乎已過度反映聯儲局減息的利好因素,筆者相信市場對聯儲局大幅減息的預期將會逐步緩和。

聯儲局的政策立場轉鴿,為全球央行同步寬鬆政策開路。歐洲央行行長德拉吉上月指出,若經濟前景在未來數月惡化,歐洲央行有龐大的空間放寬貨幣政策。我們預料歐洲央行將於今年9月再調降存款利率10基點至負0.5厘,其後在12月再減息10基點至負0.6厘。

日本央行行長黑田東彥早前向傳媒表示,局方在有需要時仍具備足夠空間推行大規模的貨幣刺激政策。他更提出4個方案:(1)進一步下調目前處於負0.1厘的負利率;(2)把10年期日本國債收益率目標降至零以下;(3)擴大貨幣基礎;(4)增加日本國債等資產的購買規模。

調高印度印尼持股比重

亞洲方面,自5月以來區內製造業數據轉弱,貿易緊張局勢打擊出口,通脹數據普遍低於預期,強化亞洲央行加推貨幣寬鬆政策的理據。筆者相信,大部分亞洲央行仍有空間減息,展望今年下半年,預料紐西蘭、印度、印尼、菲律賓、香港、新加坡、南韓、泰國和馬來西亞將會減息。

中國人民銀行行長易綱早前暗示,若貿易緊張關係惡化,人行有充裕的空間推行貨幣寬鬆政策,包括調降法定存款準備金率和定向信貸支持措施,筆者預計在今年底前人行將再降準100基點,並加推定向信貸寬鬆措施以支持民營企業。

為增加亞洲股票組合的防禦性,我們上調了印度和印尼股票的資產配置至偏高比重,因為這兩個以內需驅動的大型市場提供對沖貿易風險的優勢,印度總理莫迪和印尼總統佐科.維多多在近期的大選取得決定性勝利,預料兩國的結構改革將重拾動力,兩國政府將加快推行有利市場和經濟增長的改革政策。

我們繼續青睞新加坡股票,在環球央行同步減息的周期中,新加坡市場的偏高股息率對追息資金甚具吸引力。為迴避全球貿易風險,故下調對台灣股票的觀點至偏低比重配置,因為受關稅影響的科技硬件板塊佔台灣指數比重偏高。我們維持美國10年期國債收益率在今年底和2020年底處於2.1%的預測,我們的債券策略仍然專注在美國和亞洲債券市場尋找息差機會。

亞洲債券方面,筆者最看好中國和印尼的本幣及美元債券,以及南韓的美元債券。

 

註:投資者應注意,新興市場、亞洲和中國股票的投資表現可能極其波動,並且可能因多種直接及間接因素的影響,導致相當波動。這些新興市場的特質可能導致投資者蒙受重大損失。本稿不涉及獨立投資意見。

范卓雲

滙豐私人銀行

董事總經理兼亞洲區首席市場策略師

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