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2019年6月5日

林世康 中國

林世康: 中國電訊業迎接5G時代

中國電訊營運商已獲得了頻譜資源和臨時5G牌照,將於2019年在多個城市展開試營運,並計劃於2020年在全國範圍內全面推出。我們認為,電訊營運商通過5G可獲得許多新的收入來源,但因難以針對5G服務收取高額費用產生的影響,因而收入增長可能較為有限。我們認為中國5G生態系統當中,其他領域及板塊具備更大的投資價值和更具吸引力的機會。

電訊營運商或跑贏大市

美國對華為的禁令有可能導致中國推遲5G。我們認為5G的延遲也可能被市場視為利好。短期內,電訊營運商的5G資本支出可能會被推遲,而5G服務的實際推出只會在全球5G供應鏈更加成熟的情況下實現,這可能會給電訊營運商在最初幾年帶來更高的回報率。

電訊營運商的估值低於平均水平,部分體現了其較為疲軟的增長前景。我們認為,在波動加劇的情況下,電訊營運商有望跑贏大市。

簡單來說,5G指的是第五代蜂窩技術,與目前的4G技術相比,具有更高的速度(高達10 Gbps)、更低的延遲(1ms或更短)和更高的容量。5G網絡基礎設施將支持和推進許多新的產品和應用,包括更快的視頻流和手機及平板電腦上的增強實境(AR)和虛擬實境(VR)、大規模物聯網、自動駕駛和機械人技術。

資本開支或大幅增長

發展5G是中國的戰略要務。在「十三五」規劃中,中國政府將5G描述為「戰略性新興產業」,並在其「中國製造2025」中指出,5G產業的目標是實現「第五代移動通訊的突破」。

2018年12月,政府為3家電訊營運商分配了5G頻譜資源。2019年1月,政府又向電訊營運商發放了臨時5G牌照,計劃在部分城市推出5G網絡和熱點進行試營運。許多地方政府也宣布了相應的5G計劃,包括安裝5G基站和擴大物聯網連接。同時,我們預計5G兼容設備和智能手機將於2019年下半年推出。

在此前3G升級到4G的升級周期中,中國頭號營運商的3G網絡最差,迫切需要建設4G網絡基礎設施,從而導致資本支出大幅增加。相比之下,3家電訊營運商對2019年的5G資本支出發出了較為保守的指引,原因在於:1)5G尚處於試驗階段;2)5G設備生態系統尚處於初級階段;3)全面商業化推出可能最早在2020年才能實現。因此,根據彭博的一致預期,2020年至2022年間,電訊營運商的總資本支出將加速至兩位數增長。

為增覆蓋率影響回報

5G如何改變電訊行業?鑑於中國有着成為全球技術領導者的雄心壯志,5G的發展對中國非常重要,而電訊營運商是5G生態系統的重要組成部分。同樣,許多投資者都擔心營運商需要部署足夠的資本支出,以實現全國範圍的5G覆蓋,而不考慮具體的潛在回報。

營運商之間的競爭還可能導致營運商的資本支出超支,導致潛在回報下降。鑑於3家營運商採用相同的技術標準和類似的推出時間表,大眾市場消費者的競爭將主要取決於定價和覆蓋範圍,因此網絡覆蓋率相對較低的營運商可能快速丟失市場份額,這與4G普及時頭號營運商獲得先發優勢的情況相似。

系統內其他板塊更吸引

因此,我們認為中國的電訊營運商將主要扮演5G時代「技術賦能者」的角色。除了構建網絡之外,營運商可能無法為他們的5G服務制訂過高的價格,因為這可能會大大減緩普及速度並扼殺創新應用。即使出現新的5G帶動的收入來源,我們預測未來3年內電訊營運商的總收入將以4%左右的複合年均增長率增長。我們認為,中國5G生態系統的其他領域及板塊具備更大的投資價值,和更具吸引力的機會。

最近幾周,中美貿易爭端擔憂重現,導致全球股市走低。美國政府還宣布封殺中國設備製造商華為,禁止其在未經批准的情況下採購美國零部件。在我們的CIO基本情景假設中(機會率50%),我們預計美國和中國將在未來6個月內達成貿易協議或達成休戰,但這一過程中市場波動很可能會加劇。

電訊股被視為避險板塊

我們認為,目前的中美貿易爭端對中國電訊業的影響相對較小。在市場調整期間,該板塊往往會相對跑贏整體市場,隨着中美貿易爭端升級,近幾周這種趨勢再次出現。電訊板塊被認為是防禦性的避險板塊。

林世康

瑞銀

財富管理投資總監辦公室股票分析師

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