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2019年5月22日

宏觀分析

【市場觀點】目前不宜在滙市押重注

中美貿易戰升級觸發股市下挫,外滙市場的反應與過去出現動盪的時期相若:避險貨幣升值而較受全球經濟影響的貨幣則貶值,但美元和人民幣在短至長期所受的影響目前卻仍未明朗。

貿易干戈對美元影響微

當全球經濟放緩和不明朗因素趨升時,美元(至少)在初期傾向上揚,原因是美國國庫債券市場乃全球最具深度和流動性的債券市場,當風險資產受壓時可為投資者提供避險之所。故此,就算美國債息略為下跌,全球投資者投向美國國庫債券將刺激美元升值。

另一個支持美元走強的因素是收益率比其他已發展市場貨幣為高,因此美國債息的水平所形成的利差收益,對美元去向的影響力甚於債息的變動幅度。

若以標準的貿易理論去分析,由於中美貿易矛盾將減少中國輸往美國的貨量,縮減美國對華的貿易逆差,連帶改善美國的貿易差額,因此美元應會升值。不過在實務上,當中美雙邊貿易同步下降(美國對華出口下降,中國對美出口也下降)時,與其他國家的貿易量卻可能上升。舉例說,若美國內需保持穩固,美國便需要提高越南等其他國家的進口量,以填補所失去的中國貨品來源,意味着中美貿易爭議對美國貿易差額以至美元在中期的淨影響其實不大。

相比之下,美國企業投資活動對美元前景的影響更重要。美國最新公布的供應管理協會指數表現未符預期,尤其是遠期訂單成分的跌幅出乎意料,而這正是貿易關係緊張所直接造成的後果。若前景更趨不明朗而引致企業押後投資計劃,那麼美國聯儲局便可能需要主動減息。從近期的隔夜指數掉期(overnight index swaps)可見,市場預期當局在未來兩年可能減息50點子。若聯儲局比預期提早減息,便將削弱美元的利差優勢,而市場也將更聚焦於美國雙赤字轉壞的情況,因而將明顯不利於美元的表現。

中國會避免人幣再貶值

近日美元兌在岸人民幣(CNY)處於6.88,而兌離岸人民幣(CNH)則上升至約6.92,以致在岸與離岸人民幣差價顯著擴大。基於人民幣進一步轉弱可能引發資金外流,相信當局會致力避免美元滙兌超越7.00水平。中期來說,中美貿易量下降將使中國貿易盈餘萎縮,而基於中國現已出現經常賬赤字,意味着未來有必要輸入資金,但在中國管制資本賬的情況下並非易事。

若投資者還在憧憬兩國目前的貿易紛爭能夠迅速化解,便可能誤判形勢。雖然雙方似乎「相約在北京」,但中方不但於5月13日公布對美貨品提高加徵關稅率的清單,還循官方及非官方渠道表明,如果美國沒有的實質性行動,到北京也是「白來白談」。至於美方除了繼續在中國貿易問題上擺出強硬姿態外,還在多項國際事務(例如伊朗問題等)上更趨鷹派,顯示政治風險在短期內仍高,因此投資者目前仍應審慎而為。

 

作者為瑞聯銀行外滙策略環球主管Peter Kinsella

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