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2019年4月8日

游國義 北美

游國義: 【孳息倒掛】美股回調風險增

美國股市在孳息曲線倒掛引發短暫下跌後持續向上,並已經收復2018年第四季的大部分跌幅。我們從不會輕視不斷上漲的股價,但我們愈來愈擔憂近期升勢已經超乎經濟基本面的支持。

升勢或已超出經濟基本面

美股市場的宏觀利好因素顯而易見,當中包括中美有望達成貿易協議,以及美國聯儲局及歐洲中央銀行等主要央行180度轉向鴿派。不過,部分短期因素對美國首季經濟構成下行壓力,包括惡劣天氣及政府停擺。因此,我們憂慮上述利好因素或掩蓋部分潛在負面訊息,特別是有關債券市場及孳息曲線走勢所顯示的警號。

根據Ned Davis Research 市場情緒調查,投資者情緒與美股反彈趨勢同步,回復至極度樂觀水平,而美股估值同時亦重返高位。根據市場研究機構Strategas Research的資料,標普500指數目前遠期市盈率為16.3倍,高於過去15年平均值的14.9,主要由於股票市場上升,而盈利預測下調。如上所述,金融數據供應商Refinitiv的數據顯示,市場一致預期標普500企業首季盈利下滑1.8%,而其後兩季的預期則僅略為正面。雖然金融市場環境有所紓緩,促使年初至今股市出現多輪升勢,但企業盈利或面臨更多影響盈利增長的不利因素。

市場實際情況好壞參半

對於那些經歷過年末市場如極地旋渦般崩潰的人來說,春季的來臨或會為帶來新氣象。美國政府停擺導致美國首季經濟表現未如理想;雖然亞特蘭大聯邦儲備銀行的GDPNow估計,年增長已從幾周前的0.2%升至1.5%,但目前數字仍屬偏低水平。在經濟方面,政府亦正努力令其回復至停擺前的水平。如上所述,美國部分暫時性的負面因素似乎正在消退,並可能會推升美國股市第二季表現。聯儲局在3月聯邦公開市場委員會會議上甚至表示:「經濟活動已從第四季的穩健水平放緩。」

雖然市場反彈的程度暫時未知,但相信中美貿易談判會是關鍵的因素。根據《華爾街日報》等多份報章報道,儘管兩國高層近期再度相約會談,目前談判仍陷於僵局,令人更憂慮的是,近期美國總統特朗普更宣布關稅措施將會維持「相當長的一段時間」。因此,目前難以預料談判結果,但相信此情況將持續令企業信心受壓,並可能推遲對企業資本及設備等的投資。

不宜忽略通脹影響

許多投資者指出聯儲局是他們持續看好美股的原因。我們亦認同聯儲局轉向鴿派取態及暫緩加息步伐為市場持續帶來支持。聯儲局在最近會議中發表的經濟及增長率預測點陣圖顯示,2019年將不會出現加息。而另一方面,聯邦基金期貨市場的走勢反映,投資者相信聯儲局將在今年內減息。雖然,相比加息,我們亦認為聯儲局將會傾向減息,但我們憂慮投資者或會產生自滿情緒,而忽視經濟增長急速放緩可引發的雙重風險,或由於勞工市場緊張而造成的通脹飆升。我們仍然認為,通脹率升幅將會相當溫和,但隨着工資增長大幅回升(截至2月平均時薪按年增長3.4%),以及技術工人供不應求的情況加劇,我們認為市場不應該忽略通貨膨脹的影響。

為波動市況做好準備

美國孳息曲線倒掛反映全球經濟正在放緩,而長期債券孳息率亦持續下跌。在過去50年,每逢全球經濟衰退,美國孳息曲線都會在一年前出現倒掛。而在過去幾年,每當我們指出孳息曲線趨向倒掛時,提示投資者為市況波動做好準備一直是最重要的訊息。但現在隨着倒掛出現,我們應有何對策?如果你已經準備好投資組合,並已重新評估投資計劃,確認了風險承受能力,並重新調整了資產組合,那麼你可能已經準備就緒了。但請謹記,嚴守紀律有助投資者在波動中駕馭低迷市況,並比其他人取得較佳的表現。當然世上沒有萬無一失的對策,美國及全球股票市場或會重演去年的跌市,但無論如何,我們給投資者的建議始終如一:請為市場波動做好準備。

美國股市短暫下跌對投資者的信心並未造成太大影響。鑑於孳息曲線倒掛、貿易環境持續不明朗、經濟增長放緩,以及第一季度企業盈利可能出現下滑,我們認為市場回調的可能性愈來愈高。我們建議投資者應嚴守紀律及繼續採取分散投資策略,為無可避免的周期終結作好準備,而無需嘗試對周期結束時間作準確預測。

游國義

嘉信理財

私人客戶顧問副總監

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