國家統計局1月28日發布的工業企業利潤資料顯示，2018年1至12月全國規模以上工業企業累計實現利潤總額66351.4億元（人民幣．下同），較上年增長10.3%，增速相比1至11月放緩1.5個百分點，為3年新低。其中，12月工業利潤總額按年增速下降1.9個百分點，跌幅較11月擴大了0.1個百分點。
在PPI快速下降的背景下，中上游行業利潤壓力影響隨即顯現，而私企和國企的利潤增速正在快速合攏。1至12月採礦業利潤按年增長40.1%（較1至11月少增5個百分點）、製造業增長8.7%（較前值少增1.2個百分點）、電力、熱力、燃氣及水生產和供應業增長4.3%（較前值多增0.3個百分點），儘管擴張仍在繼續，但採礦業和製造業利潤增速顯著續降值得關注，工業品價格的超預期波動或成為2019年工業利潤變化的最大影響因素。
分大類看，2018年12月41個工業大類中，32個實現按年增長，較上月減少兩個大類，其中石油和天然氣開採、非金屬礦物製品業、鋼鐵、化工及酒、飲料和精製茶製造業利潤增速居前，這5個行業合計對規模以上工業企業利潤增長的貢獻達到77.1%。而分所有制看，國企的利潤增速較前值繼續回落3.5個百分點至12.6%，私營企業則回升1.9個百分點至11.9%，兩者之間的分化正在快速縮小。12月PPI增速僅為0.9%，直接導致1至12月上游整體利潤增速從18.9%陡降至4.4%，而中游的利潤增速也同步顯著放緩，因此價格變化對上游乃至中游的利潤影響已開始顯現。
1至12月，工業企業主營業務收入累計按年上升8.5%，較1至11月的9.1%有較大幅度下降，但主營業務利潤率小幅回升至6.49%（前值為6.48%）。我們認為收入變化主要受到了「出口搶跑」結束後需求下降的影響（12月出口增速為-4.4%，而11月為+3.9%）。向後看，高頻資料顯示，今年一季度基建投資有望超預期，因此接下來一段時間，內需面臨的壓力應稍微減輕，但未必能夠完全對沖出口下降的影響。
槓桿率有所修復，但企業微觀經營情況仍未見改善，補庫存停滯，產成品周轉天數維持高位，應收賬款增速快於收入增速。工業企業槓桿率12月按月下降0.3個百分點至56.5%，但存貨、應收賬款等數據仍不樂觀，繼續反映出供需雙弱的局面。同月，應收賬款按年增長8.6%，仍快於收入增速，應收賬期為47.4天，雖較上月減少了0.7天，但仍在高位。在產銷疲弱、價格漲幅快速回落等因素的影響下，實體部門的經營表現並沒有實質改善。
預計上下游利潤持續變化將成為2019年的主要結構特徵，上游利潤降幅將大於下游利潤升幅。從當前企業韌性來看，下游利潤的回升大概率不能完全覆蓋上游利潤的下降，但一季度基建企穩可能會短期穩定上游經營，有利全年工業利潤增速維持在正區間。
中信証券經紀（香港）投資諮詢服務部撰文
