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2019年1月24日

中國

【市場觀點】人民幣滙率年內仍將寬幅震盪

近期股市、債市和滙市迎來普漲,人民幣滙率漲幅最快,背離了經濟基本面,顯示出良好的預期。1月11日美元兌人民幣突破6.8元阻力位,一周漲幅1.7%,創2005年滙改以來最大單周升幅。人民幣兌美元的滙率走勢,真的反轉了嗎?

從滙率形成機制利率平價和購買力平價兩個方向去看,內地經濟形勢下滑較為確定,出口前景可能更為負面,貨幣政策也顯示出寬鬆的意圖,這與近期樂觀的外滙市場形成反差。可以說,在這兩個方向上,均難以對近日的人民幣滙率走勢作合理解釋。

基本面及幣策影響滙率

一方面,經濟基本面通過國際收支從根本上長期決定一國貨幣滙率的走勢,然而目前中國經濟的基本面,並沒有出現顯著向上的拐點。

周一內地公布2018年GDP增速6.6%,較2017年的6.8%下滑0.2個百分點,增速是九十年代以來的最低值。短期內經濟下行壓力確實較大,這一點從PMI幾方面指標均可清楚看出:去年9月開始快速趨勢下行、工業企業利潤增速於8月開始加速趨勢回落、進口與出口增速在11月與12月連續大幅下滑。預計未來外貿與投資方面的壓力也會相應加大。雖然政策支持將一定程度對沖經濟下行壓力,但政策面重回2009年式的經濟刺激,並引致經濟增速重新回升的機會不大。

另一方面,人民幣滙率走勢取決於美元走勢,這與世界大多數國家類似。2018年美元走強,美國貨幣政策收緊,全球美元回流使到包括發達國家和發展中國家貨幣對美元的貶值。2019年初美元有下行趨勢,發展中國家貨幣普遍回暖,人民幣此時的升值也在一定程度上順應了這種樂觀的貨幣走勢。

從利率平價來說,中美利差(兩國10年期國債收益率之差)在不斷收窄,反映出人民幣升值並無堅實的基礎。為了應對經濟下行壓力,政策發力在預期內,為對沖經濟下行壓力,中國央行目前實行偏鬆的貨幣政策,繼續降準、降低公開操作利率,可以說均在預期之內。相對地,美國聯儲局的貨幣政策仍然體現在加息路徑和縮表上。

貿易談判也影響滙率

相對於經濟基本面以及央行貨幣政策等等,中美貿易談判也同樣影響滙率走勢。最近人民幣兌美元滙率的顯著升值,均與中美貿易摩擦的進展關係密切。但事實上, 2019年1月9日,中美開啟新一輪經貿磋商後人民幣滙率連日暴漲,3天升值超過1.5%。相似的情形可參考2018年12月3日的阿根廷G20會議後,人民幣兌美元單日暴漲超1%。

從中美貿易的角度來看,人民幣滙率的持續貶值,會很大程度上抵消美國此前對中國商品加徵的進口關稅,並不利於解決貿易衝突。對中國來說,如果要貿易談判達成一致,讓人民幣升值,也就順理成章。

總而言之,從中美兩國的經濟基本面和貨幣政策面看,中美貿易磋商可能要持續一段時間,雙方都有意願與對方達成協議,但也要看到中間分歧仍然較多。

因此,在多方面因素影響下,人民幣兌美元滙率從此開啟升值之路尚言之過早,預計今年既不會持續大幅升值,也不會再持續貶值,而較大機會走出寬幅震盪的之勢。

 

作者為太平金控.太平証券(香港)研究部主管陳羨明

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