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2019年1月9日

中國

【市場觀點】中央政策持續進行預期引導

政策調整應對經濟下行壓力,貨幣政策進一步寬鬆以穩就業、穩增長符合預期。近期以來,包括PMI在內的一系列宏觀經濟資料表現低於預期。PMI的變化能反映經濟活動的現實情況。PMI資料跌破榮枯分界線反映出:一方面,製造業企業擴張活動全面收縮;另一方面,財政﹑貨幣政策依然未能對經濟下滑起到支持刺激作用。

今次的去年12月PMI資料公布後,金融市場反應明顯:上證綜指一度跌至2018年10月創下的2015年股災後的最低點,全天跌超逾1%;港股恒指則跌2.77%。商品期貨方面,與中國經濟直接相關的黑色商品,也全線收跌。由於債券的表現和經濟基本面呈負相關,10年期國債期貨主力合約收盤大漲0.38%。

資金寬鬆成定局

整體來說, 2019年資金寬鬆已成定局,只在於寬鬆的幅度。民營企業和小微企業的資金困難,有結構性和制度性的原因,最快的解決辦法仍然是貨幣寬鬆。中國人民銀行強調不會『大水漫灌』式的總量刺激,而為了配合積極財政政策需要貨幣政策的適度寬鬆。

在經濟下行壓力漸顯下,政策的對沖組合有很多選擇。例如:大幅減稅降費﹑發行地方債支持地方基建,以及進一步視窗指導銀行定向投放信用給民營企業和小微企業,甚至進一步放鬆房地產調控或重新啟動影子銀行等等。

人行1月4日決定下調存款準備金率1個百分點,同時一季度到期MLF不再續作。降準在某種意義上已是市場一致預期。去年12月19至21日的中央經濟工作會議指出要「宏觀政策要強化逆週期調節」;12月24日國務院常務會議指出要完善普惠金融定向降準政策。1月2日,人行放寬普惠金融定向降準小型和微型企業貸款考核標準;1月4日當天總理李克強考察三大銀行普惠金融部時指出,將「運用好全面降準、定向降準工具」。

春節結束之後,雖然中期借貸便利(MLF)等工具不再續作會回籠部分資金,但根據人民銀行估計,降準和近期普惠金融定向降準動態考核指標調整,仍會釋放8000億元人民幣的長期資金。

長期資金釋放有助於降利率、寬信用。首先,伴隨着人大批准2019年地方政府債券在3月份兩會之前提前發行,降準有助於支持銀行購買地方政府債券並提振基建投資;其次,無風險利率仍有下行空間。銀行間流動性的充裕和超額準備金替代MLF降低銀行資金成本,有望進一步降低無風險利率水平,有助於邊際上支援企業部門的信用擴張。如果中美貿易談判進展順利,我們預計在社會融資增速有望逐步企穩的情況下,將可推動經濟下半年穩定發展。

國債受惠於經濟下行,近日國債收益率全線下行,債券市場由經濟下行與政策寬鬆預期推動的牛市邏輯應會延續。

成本降惠及地產股

股市修復則要依賴於各項宏觀政策起效,以及改革紅利釋放,促進實體企業資產負債表修復,以築牢業績底部。市場短期策略基本上都是布局「春季行情」,主要的邏輯是估值便宜,但是業績有改善預期才是根本。

在房地產仍然存在政府隱性擔保的情況下,資金成本的降低一定會在一定程度上惠及房地產股,房地產調控已經從嚴厲調控逐步向因城施策分類調控轉變,後續可以關注房貸利率變動和房企發債成本對房地產股的影響。

 

作者為太平金控.太平証券(香港)研究部主管陳羨明

 

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