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2018年12月15日

伍澤恩 (John Woods) 宏觀分析

伍澤恩 (John Woods) : 中美爭拗-僅是起始的終點

繼上月底二十國集團峰會之後,投資者仍然懷疑,談判是否將進展得足夠順利,以至於能夠避免關稅升級。市場脈搏對貿易緊張局勢仍然非常敏感,中美貿易談判的起起落落嚴重影響處於高位的波動性。目前看來,明年初全球經濟遭遇破壞性打擊的風險已經得以避免。市場關注焦點仍是美國孳息曲線倒掛,這通常被視為是未來經濟衰退的訊號。然而我們認為,鑑於多數經濟體的勞動力市場依然強勁,且全球經濟和金融脆弱性受限,因此下行風險非常有限。

圖:瑞信全球風險偏好指數與VIX波動率指數對比──儘管VIX波動率高企,但市場情緒趨於走高。

 

最終結果暫難確定

美國總統特朗普和國家主席習近平在阿根廷布宜諾斯艾利斯的會議,促使人民幣略微呈現釋放式反彈。然而,經過最初的起浪之後,對已宣布的內容進行進一步審視後,明顯發現很多事情離最終決定仍存在一定距離。在這樣的背景下,我們對人民幣維持謹慎可能是明智的。然而,中國股票仍然獲得以下支撐:具吸引力的估值、具備彈性的盈利前景,以及政策對經濟的強勁支持。

誠然,中美貿易是很多爭端的複雜結合,僅能通過一系列不同時間框架來解決。近期而言,雙方的確就其分歧達成某種形式的解決方案;究竟這能否證明會持久則是另一個問題。美國方面,之前報道的未售出的大豆和其他農作物堆積如山,可能是白宮新聞發布會煞費苦心強調以下事實的原因:中國同意「立即開始購買我們的農民生產的農產品」。新聞報道稱,如果到明年3月仍未售出,這些未銷售農作物中的大部分將不得不被沖銷。

明年3月人大會議

對中國而言,避免將對美國價值2000億美元出口商品的關稅稅率,從10%上調至25%,可能是其主要短期目標。然而,中國也有重要的年度立法活動,即定於2019年3月5日召開的全國人民代表大會,屆時達成一項協定將是一項權宜之計。

如果到為期90天的停戰期結束時,能夠達成某種令雙方滿意的協定,也不會完全令人感到意外。儘管近期這將在某種程度上支持人民幣,但仍有充分理由相信,美元兌人民幣滙率或許並無過大潛在下行空間。第一個需要注意的事情是,現行已經宣布的關稅可能保持不變。這相當於平均關稅稅率6.5%。值得留意的是,人民幣兌美元滙率從6月的6.40(實施首輪關稅之前)一路貶值6.5%至6.85,而這正是我們目前面對的滙率。

此外,任何協議均至少在最初可能要求中國作出重大付出,以降低中美之間的「貿易失衡」。白宮聲明稱,中國將被要求「從美國購買尚未達成共識,但數額非常巨大的農產品、能源、工業品和其他產品」。儘管這可能從其他國家進口類似商品為代價,但仍然可能導致該國總貿易平衡惡化。

人幣風險並未降低

此外,無論是否明確聲明,儘管達成協定,事情可能並未結束。極有可能的是,任何簽署的協議都將包含一項對固定時間間隔更新的要求。其他細節上,例如對知識產權保護的執行體系,以及避免被迫技術轉讓,也可能導致貿易緊張局勢隨時再度點燃。

最後,鑑於中國經常賬順差僅約佔國內生產總值的0.3%,因此通過系統實施的寬鬆財政和貨幣政策可能最終令人民幣承壓。

具體而言,鑑於人民幣面臨的風險並未實質性地降低,我們有充分理由採取謹慎態度。

伍澤恩 (John Woods)

瑞信私人銀行

亞太區首席投資總監

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