12月1日晚上在阿根廷的中美兩國最高領導人晚宴上，習主席與總統特朗普有了一個氣氛良好和建設性的對話，美國決定不會在明年1月1日上調2000億美元中國出口美國商品的關稅至25%，亦會利用90天的時間商談徹底解決兩國貿易矛盾的方案。而內地除了答應增購美國農產品外，也會就全面落實保護知識產權、降低美國汽車入口關稅作出實質的建議。
股市由天堂跌入地獄
事情看起來柳暗花明，令人鬆一口氣。在進入12月的投資市場，可算是一份「重量級」的聖誕禮物。12月3日的環球股市真的狂歡了一整天，中國A股、恒生指數、亞太區股市、歐洲以至美國三大股票指數，均有可觀的升幅。正當不少人認為這次升市或可延至聖誕鐘聲響起時，12月4日的美股三大指數卻迎來了沉重的一擊，道瓊斯指數大跌800點，標普500指數下跌了90點，至於升得多又跌得快的納斯特指數則跌去283點。三大指數的跌幅皆在3%以上，納斯特的跌幅是最多的3.8%。除了指數外，美股各大類別的跌勢也全面和明顯，科技龍頭股跌幅在4%以上，銀行股也跌多於4%，工業股的跌幅更達7%，石油股跌幅2%。
到底發生了什麼事情，市場的看法在一天內有這樣大的變化呢？分析員的解釋是明年環球經濟包括美國在內會陷入衰退的風險。其實，這個潛在風險每天都存在，而12月4日的警號從哪裏響起呢？
孳息曲線倒掛預示風險
答案是美國國債的孳息率曲線。在正常的擴張經濟周期中，孳息曲線是陡斜的（positive），長期利率高於短期利率。自2008年金融海嘯後的終極量化寬鬆10年裏，孳息曲線是平坦的，長短期息率之間的差距非常窄，變成一條平行線似的。今天的經濟衰退訊號在於孳息曲線倒掛（negative），長期利率低於短期利率。這次的變化在3至5年期利率曲線上，5年期國債孳息率2.81厘，3年期國債息率2.82厘，而這個現象是2007年以來首次出現，幅度雖微，但只要看看2年期息率與10年期息率的差距只有0.15厘，整條2至10年期的孳息曲線發生倒掛的機會便大增，這才是重點。因為自1950年以來，孳息曲線倒掛的現象出現了10次，而每次發生後美股都大跌。
聯儲將由收緊變寬鬆？
今天或者仍有投資者認為美國的就業數據仍然強勁，而本周五即將公布的11月份就業數據顯得相當重要。早前公布的美國PMI數據和耐用品訂單的數字皆有下降的趨勢。如果現時3年期與5年期債息倒掛是一個短期現象，只是資金避險或做資產配置的操作，問題便不大。假如持續性倒掛或擴大至2年期與10年期債息倒掛，投資者切勿視而不見。
另外一個角度看孳息曲線的變化是明年聯儲局加息的步伐，市場由原來預期加息3次變成1次，有些分析員甚至估計2020年開始減息。孳息曲線倒掛自有其成因，更大的問題在於市場對中美貿易的前景抱有戒心，任何風吹草動，都可演變成重大的事件。
陸庭龍
