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2018年6月19日

王良享 宏觀分析

王良享: 戰雲密布的年代

上周三大央行議息,美國聯儲局「鷹式」加息0.25厘,會後聲明中「強勁」一詞出現過5次,並且以「漸進加息」代替「漸進調整」來形容政策,主席鮑威爾的記者會亦甚為實際,沒有長篇理論,只簡單清楚說明加息是經濟形勢大好的又一個訊號。歐洲央行宣布將㑹「鴿式」結束量寬買債,在10月份開始再減少買債至每月150億歐羅,至年底停止買債,但維持再投資,並預期加息只會於明年中之後發生。日本央行及後保持寬鬆政策不變,但下調實現通脹至0.5%至1%,承認通脹放緩,暗示寬鬆政策短期內無改變空間。

貨幣政策續背馳

3家主要央行中兩鴿對一鷹,維持了市場對足夠流動性的信心,歐、日不急於加息,亦令兩地股市風險溢價不致滑落。一周內,歐洲STOXX50股指上升2.3%,德國DAX指數上升2.7%,日經平均指數則上升0.7%。美國聯儲局的措詞雖然甚「鷹」,但長息不為所動,10年期美國國債孳息率比加息前不升反跌,報2.92厘。積極財策對美國經濟刺激的滯後反應支持商業投資,在貨幣收緊聲中,標普500基本上持平。而且聯儲局今次加息不對稱,聯邦基金利率雖被上調0.25厘,銀行準備金的利率只上調0.2厘,聯儲局希望藉此趕走部分超額準備金進入債市,減低縮表的衝擊。

結果一周下來,表現最差的是港股與中國A股,恒指與滬深300分別下跌1.8%及0.7%,港滙在美國加息後迅速轉弱至7.8495,再度接近弱方保證,令香港拆息上升;中國公布5月份經濟數據包括零售銷售、工業生產及固定資產投資均遜預期,造成中、港股市大落後。

人民幣階段性走弱

美國加息後,美元「膝蓋反應」式上升,但市場消化了鮑威爾的「樣板式」唱好後,美元回吐大部分漲幅,反而是歐洲央行精心泡製的鴿式跌市預告打沉歐羅滙價,令美滙指數再度上試7個月高位的95水平以上。

除貨幣政策似乎又暫時背馳以外,美國總統特朗普未放棄對500億美元的中國進口徵税的可能性,令人民幣滙價走弱,美元兑人民幣上試6.42。翻看歷史,過去兩年中國貿易順差分別下跌9%及17%,今天中國可能要進口更多美國貨或出口較少貨物至美國,貿易順差進一步下跌似是無可避免,中國企業外幣借貸增長同時放緩時,人民幣階段性走弱是趨勢,不需要強勢美元推動。

亞股下行風險沒大升

人民幣走弱間接令亞洲貨幣亦受壓,但貨幣滙價下跌未必與「走資」有直接關係,亦並非金融危機的先兆,亞洲貨幣中的印度盧比與印尼盾就是好例子。在亞洲金融風暴於1999年穩定後,此兩個貨幣兑美元的滙價都下跌了50%以上,但20年內亞洲國家都沒有再出現金融風暴。至今,彭博摩根大通亞洲貨幣指數ADXY下跌幅度為0.5%,現水平的109.2與2015年9月份相若,過去3年間,該指數最低為102.92,於2016年底錄得,反映近一年半內亞洲金融資產已穩定得多。筆者認為,未來半年,亞洲區股市下行風險並無顯著上升。

歐央行以貨幣戰反擊

歐洲央行在市場並無任何預期下表演一場「鴿派退市」預演,令外滙市場方寸大亂,達到一舉三得效果。第一,「寬貨幣、緊財政」一直都是國際間對歐債危機歐羅區政策的共識,歐央行行長德拉吉對此的堅持,對歐洲資產市場起支持作用;第二,美國漠視歐盟對鋼材關税的抗議,歐羅區並不以貿易戰形式還擊,而以貨幣戰反擊,短期可能更加奏效;第三,歐羅區通脹正處反彈周期,下跌了的歐羅引發輸入通脹,踢走任何衰退的殘餘氣味。

歐洲央行與日本央行重回貨幣戰戰場,能否成功,端視美國中期國會大選結果,與美國財政赤字惡化的速度,當特朗普對貿易戰的政治溢價取盡之後,極可能重回主導貨幣戰,因此,於此水平買美元,追沽歐羅可能已接近「水尾」。

王良享

星展銀行

財資市場部董事總經理

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