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2018年3月9日

蘇達輝(Philip Saunders) 基金

蘇達輝(Philip Saunders): 熊市轉捩點?抑或趁低吸納?

對已發展市場而言,我們認為目前的牛市正處於成熟階段。近期市況轉弱也正好提供機會,讓投資者恢復股票持倉至理想的配置水平。

在本周期,大市曾出現多次顯著而短暫的調整,波幅亦從低位急升;早前的沽售潮似乎與這個模式一致,這從以下因素可見一斑:市場並無出現跨資產蔓延的情況、主導股市的行業沒有出現輪轉、基本經濟活動持續強勁及盈利穩健,以及美元再次疲弱反映金融狀況帶來了支持。就現階段而言,早前來勢洶洶,可能引發類似1987年「融漲」環境的因素或已暫時消散。

短期夾倉機會甚高

雖然通脹率面對周期性壓力已在意料之內,特別是對復甦已經成熟、失業率偏低及財政政策趨於寬鬆的美國而言,但我們傾向認為毋須憂慮經濟會出現根本的變化,並相信周期性壓力將重新浮現。然而,債券市場現已作出過度反應及嚴重超賣,因而短期內出現「夾倉」(bear squeeze)的機會甚高。

儘管市場波動繼續由近期高位回落,但波幅傾向在周期的較後階段擴大。事實上,不少在本周期內壓抑波動的因素正在消退,而股市波幅近期突然急升,可能反映重要的轉捩點已經出現。

日圓防守能力可靠

美元疲弱令不少市場人士感到始料不及,因為他們大都認為美國經濟加速增長將為美元帶來利率差距擴闊的優勢。投資者早前預期美元在避險環境中將具防守力,結果,美元在略為反彈後即被拋售,顯示他們誤判形勢。我們認為,關鍵的轉捩點已於2016年初出現,而且美元目前仍處於尚未結束的中期熊市。美元較少單純受利率差距影響,反而更受美國以外地區的經濟復甦情況、投資者的長期持倉及近期的財政寬鬆狀況所影響。在主要貨幣中,我們繼續看好日圓,因其估值仍然偏低,並具備可靠的防守能力。

就地區而言,雖然我們認為日本及歐洲股市的估值吸引,並具盈利上升空間,但兩地貨幣升值可能構成阻力。以美元為中心的投資者應採取主動型策略多於被動型策略,同時考慮不要對沖部分或全部持倉。新興市場(尤其是亞洲)處於早期的經濟復甦階段,受弱勢美元的衝擊可能較少。經歷長期的需求不振後,現時營運槓桿高企,但我們認為估值尚未適當反映這情況。

中國優於新興市場

美元走弱或可為市場帶來支持,並利好商品價格。根據我們「由下而上」的分析,中國將繼續優於各新興市場,為投資者帶來機會。新興市場當地貨幣債券同樣可望受惠,但絕對估值的吸引力已經下降。另外,我們相信現時的市場環境仍由動態及周期性復甦所主導,使我們繼續看好周期性較強的行業,包括資源股(及相關地區)和金融股,但先決條件是其盈利動力必須持續提供支持。

儘管債券及股票市場在近期表現疲弱,但高收益及新興市場企業債券近期表現穩健,反映金融狀況仍具支持力,而且基本增長穩健,令違約風險至今維持於溫和水平。然而,現時的信貸息差收窄,上升空間有限。過往經驗顯示,信貸息差傾向擔當「警告訊號」的角色,通常在股市見頂前的6至36個月內開始擴闊。

儘管市場已經出現戰略性投資機會,但從策略層面考慮,我們認為必須接受當前市場周期漸趨成熟的事實,並適當地平衡增長型資產的投資。

蘇達輝(Philip Saunders)

天達資產管理

多元資産增長團隊聯席主管

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