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2018年3月7日

范卓雲 宏觀分析

范卓雲: 復甦持續利股市 債息波動添風險

踏入狗年,環球市場持續波動,投資者對政策風險的憂慮升溫。美國總統特朗普3月1日宣布對鋼和鋁徵收高額關稅以保護本國產業,再度觸發市場對全球貿易戰的憂慮。聯儲局新任主席鮑威爾上周在眾議院的聽證會表達對經濟前景的樂觀看法,並提醒投資者要為美國今年可能加息4次作準備,被市場解讀為政策立場和耶倫相比較為鷹派,或令聯儲局的加息步伐變得更為進取,導致美股遭受大幅拋售。

自2月初以來,投資者對通脹和加息的憂慮令市場波幅顯著加劇,美國CBOE VIX波幅指數(又稱恐慌指數)近期一直在20點上下區間徘徊,VIX波幅指數終於重回10年平均水平,也是較為正常的水平。

美國政府推出30年來最大規模的歷史性稅務改革,利好美國經濟及企業盈利增長前景,美股為何遭受重挫?上月美國公布比市場預期好的非農就業數據,1月份的美國工資增長較預期強勁,令投資者擔心通脹重臨將促使聯儲局加快上調利率,觸發美國國債收益率大幅飆升。

近期環球股債市場大幅波動,為剛上任的聯儲局主席鮑威爾帶來重大考驗,3月20至21日的聯儲局議息會議將成市場焦點,投資者密切關注會議後鮑威爾對通脹預期和利率政策的前瞻性指引,勢將左右市場發展方向。

通脹溫和 料審慎加息

值得注意的是,聯儲局在1月底舉行的會議對2018年核心個人消費支出通脹(PCE inflation)的中位數預測為1.9%,仍低於其2%的通脹目標。我們預期PCE核心通脹將由2017年的1.5%回升至2018年的1.7%和2019年的1.8%,與聯儲局的中位數預測相差不大。考慮到核心通脹依然溫和,我們預測聯儲局在2018年加息三次,預料在3月加息後將於6月和9月再度加息,利率期貨市場價格顯示市場已完全反映美國今年加息三次的因素。

在稅務改革帶動下,美國經濟增長前景轉佳,預料今年美國工資增長不會顯著加速,因為從行業數據確實反映各個製造業和服務業板塊的工資增長趨勢分歧,預期通脹將維持相對溫和,原因是科技創新和全球化的結構因素將持續遏抑美國工資通脹。

稅改利美企盈利表現

在債市方面,追求收益的全球流動資金仍然非常充裕,加上歐洲央行和日本央行在今年繼續實施量化寬鬆政策,將限制美國國債收益率的升幅。

筆者預期美國國債收益率飆升的趨勢只屬短暫性質,美國國債的波幅將會減弱,美債收益率很可能在第一季約於現水平見頂,待本月聯儲局會議澄清利率政策方向後,美國債息料於今年下半年再度回落。債息回落將推動投資者繼續追求收益,追息資金料流向美元債券、新興市場債券和亞洲債券。美國和亞洲高收益債券近日因為美國債息飆升而調整,為追求收益的投資者帶來機會。

從基本因素的角度分析,美國第四季度業績報告期繼續反映企業盈利前景理想,為股票牛市帶來動力。截至上周五,97%的標普500指數企業已公布2017年第四季業績,其中74%企業錄得超出預期的每股盈利,77%企業銷售勝過市場預測,為2008年第三季以來的最高百分比。美國的第四季企業盈利有望按年增長14.8%,高於第三季的按年增長8.5%,也是自2011年第三季以來的最強勁盈利表現。

加上稅改因素逐步反映在分析員的2018年至2019年盈利預測,使市場共識預估的2018全年每股盈利增長由去年12月中預測的12%升至目前預測的18.3%增長。隨着商業活動數據維持健康增長,加上美元走弱有利出口表現,而且工資增長持續溫和,筆者看好美國企業盈利的能見度和增長的持續性,公司盈利表現理想將支持牛市延續。

調整健康 吼亞洲股債

筆者認為近期環球市場出現的波動僅屬牛市的健康調整,而非牛市趨勢逆轉,股市出現重大危機的風險仍然偏低,因為環球經濟同步增長和企業盈利持續改善的正面基本因素維持不變,投資氣氛尚未失去理智或過度亢奮,經過近期的技術性調整,投資者的風險情緒趨向更為審慎,令技術性指標改善。

在環球股市投資策略方面,我們維持對美國、歐羅區和新興市場股票的偏高配置,在新興市場股票當中,我們偏好「聚焦亞洲」投資主題,繼續看好中國、印度、南韓和新加坡股市的回報前景。

筆者預期今年股市的周期性上升趨勢將會持續,但波動性將會大幅升高,不同市場和行業板塊的表現差異化將日益擴大。面對市場波動性上升,主動型的投資管理策略和通過環球多元資產分散組合風險是保障投資回報的關鍵因素。

為應對高估值風險,筆者認為股票好淡倉和市場中性策略對沖基金具投資吸引力,因為有關對沖策略或能助投資者捕捉相對價值,目標為買進贏家並沽售輸家。而環球央行貨幣政策的差異化,可望為宏觀對沖基金在環球利率市場上帶來大量投資機會。

此外,價值投資策略聚焦估值偏低的價值股和中小型股份,有助應對當前股市高估值風險,加上貿易戰風險上升,投資者宜聚焦專注本土市場的企業,而中小型股份大多專注本土市場,受環球貿易戰影響的程度較小。為減低利率風險,美元浮息票據和貸款,以及美國和亞洲高收益債券均有助應對美元利率風險。一般而言,高收益債券的年期相對較短,並且於經濟復甦周期表現出色。

作者為滙豐私人銀行董事總經理兼投資策略及諮詢業務亞洲區主管,負責為亞洲私人銀行客戶制訂區內各個資產類別的投資策略和主題。她每月為《信報》撰寫專欄評論,逢每月上旬刊出。

本稿發放機構:香港上海滙豐銀行有限公司

 

註:投資者應注意,新興市場、亞洲和中國股票的投資表現可能極其波動,並且可能因多種直接及間接因素的影響,導致相當波動。這些新興市場的特質可能導致投資者蒙受重大損失。

范卓雲

滙豐私人銀行

董事總經理兼亞洲區首席市場策略師

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