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2018年2月9日

冼智聰(John Stopford) 基金

冼智聰(John Stopford): 牛市已呈疲態

踏入2018年,面對牛市明顯轉趨弱勢的情況,我們可能需要開始減少風險水平的同時,應如何尋找吸引的投資機會?

基本因素緩慢轉弱

隨着股票和高收益企業債券等增長型資產的牛市漸轉成熟,估值趨於偏高。雖然市場甚少受估值單一因素影響,但這個情況反映長期回報下降。一般來說,牛市在經濟逆轉之前及流動性長期收緊之後才會結束,而這兩個指標至今未算明顯。經濟衰退的風險似乎偏低,貨幣狀況寬鬆,增長動力強勁。市場價格行為仍以尋找風險為主。由於投資者在後周期的亢奮情緒下,或會放鬆疑慮情緒,來自被動型投資的資金流最終可能使股價出現「爆升」(melt-up)。

不過,基本因素正緩慢轉弱,全球經濟增長已耗用大部分帶動增長步伐的剩餘產能。與此同時,貨幣政策似乎逐漸失去支持。美國總統特朗普提出的減稅計劃,將導致現時的商業周期以典型的「由盛轉衰」方法結束。在失業率處於當前低位的情況下,減稅雖能刺激增長,但亦會推高通脹預期和債券市場的風險。

由下而上投資組合

在投資組合配置方面,我們採取「由下而上」的投資組合建構方式,尋找收益率吸引、能夠持續締造收入和價格具上升潛力的股票,並同時逐步減少風險。回看過往歷史,過早沽貨離場與未能及時離場的代價相同,不少投資者由於過早看淡後市,結果錯失機會捕捉牛市的大部分升幅。我們認為,在容許的風險預算內逐步減少風險才是正確的策略;而由於大市可能進一步轉強,應同時保留部分增長型資產。

股票方面,我們認為投資機會分布於金融和周期類股,因為經濟環境好轉通常利好上述股份的表現,而且它們對波動的債券孳息率敏感度較低。以地區來說,雖然美國以外市場的估值和周期動力看似較佳,但美國仍有不少業務穩健的公司,若減稅建議獲得國會通過,或會令當地市場再有上升空間。

新興市具投資機會

我們對企業債券的取態審慎。不過,我們認為新興市場具個別投資機會,一般能提供優於已發展市場的價值,並獲得較高經濟增長的支持。由於受多項特殊風險影響,我們維持審慎態度,尤其投資者投放於這個資產類別的資金仍然反覆,可導致市況波動。

在政府債券方面,我們認為長期動力仍然存在。過去35年,帶動政府債券孳息率下跌的因素,大致繼續發揮作用,特別是通脹力量和導致增長偏低的原因。然而,由於央行減少買債,加上核心通脹可能上升、美國或會放寬財政政策,我們認為孳息率上升在短期內仍存在風險。即使趨勢增長放緩,以及長期通脹下降壓力會把債券孳息率拉往相反方向,以上因素可能推高實質和名義孳息率。

而貨幣方面,我們認為日圓具防守性,美元或需逐步減持。作為全球放款國,日本擔當輸出資金的角色。一旦發生危機時,我們認為日圓有機會上升,因為資金通常會逗留或返回當地。另外,日圓滙價偏低,當日本央行的寬鬆貨幣政策進一步軟化時,日圓很可能升值。美元兌主要貿易夥伴的貨幣在過去6年的實際升值後,我們相信美元牛市可能結束。不過,美元在短期內可能靠穩或暫時反彈,然後重拾跌勢,因為這從過去一年的投資氣氛變化中,已可見投資者看好歐洲多於美國。

冼智聰(John Stopford)

天達資產管理

多元資産收益團隊主管

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