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2018年1月15日

許長泰 宏觀分析

許長泰: 多元投資 應對市場波動加劇

經過2017年各主要資產類別的強勁表現後,不少投資者憂慮市場調整一觸即發。相關憂慮是否鑿鑿有據?筆者將從多方面因素探討。

亞洲投資者的憂慮有幾方面。其一是美國經濟的擴張周期快將結束,盈利將會下滑。由於美股估值已趨高昂,盈利倒退可觸發大規模調整,並波及環球股市。美國經濟衰退或會導致企業債券發行商違約率上升,以及投資者拋售企業債券,如最近數季所見,企業債券的估值亦已升至周期高位。另一個潛在催化因素是可能不利市場的政策,包括保護主義窒礙環球貿易周期復甦,或貨幣政策重拾正軌的進程過於激進。

關注美債孳息曲線趨平

投資者擔憂經濟放緩及估值過高會引發市場調整,原則上言之成理,但時機卻值得商榷。我們預期,2018年美國經濟仍將穩步擴張。事實上,多項指標顯示,當前的增長期已進入成熟階段,持續時間為自二戰以來第二長。就業市場已達致全民就業、消費者信心高昂,而且儲蓄率持續下降,邊際利潤及股票估值雙雙高企。美國國庫券孳息曲線的斜度(2年期與10年期之間的息差)亦已趨平,這一點值得關注,原因為自1980年以來4次經濟衰退前,孳息曲線均曾出現倒置現象。

單憑現時數值與平均值之間的差距,並不足以對整體狀況及展望作出周詳判斷。跡象顯示,美國經濟仍有進一步擴張的空間。企業投資受強勁的消費帶動而有所改善,並可能在頁岩油行業續獲油價支持的情況下進一步增強。此外,美元走弱的前景或有助促進商品及服務出口。稅改即將推行,與其關注其「會否」帶來裨益,不如關心其「會帶來多大」的裨益。

反之,我們應留意孳息曲線斜度的警示。聯儲局的量寬政策,以人為方式壓低美國國庫券孳息率。儘管局方的縮表計劃應有助將扭曲情況朝正常水平調整,但這將是歷時多年的過程。此外,美國國庫券孳息曲線倒置、市場觸頂及經濟衰退之間一直存在滯後性。孳息曲線倒置,可提醒我們審視其他指標,並相應地檢討投資配置。

美元轉弱利好新興市場

投資者亦擔心,2017年各類資產回報強勁,市況可能隨時逆轉。的確,2017年的低波幅局面不大可能在2018年重演,但波幅回升並不表示投資者不可能取得可觀回報。我們認為,歐洲、新興市場及亞洲股票仍然吸引;固定收益方面,新興市場債券的估值亦相對佔優,尤其是政府債券的升幅較為溫和。美元滙價回落,應該亦會惠及新興市場各類資產,吸引國際資金流入。

總括來說,宏觀經濟環境依然利好股票及其他風險資產。然而,高昂的估值意味市場回落的風險漸增。就風險管理及締造超額回報而言,採取主動型管理方式仍是關鍵所在。在現時環境下,結合股票、固定收益及另類資產的多元化投資組合,可利用這些資產類別之間的負相關性,有助投資者克服波動加劇帶來的挑戰。

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