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2017年11月13日

許長泰 宏觀分析

許長泰: 美元牛市臨近尾聲

今年以來,貨幣滙價日漸受到經濟體的相對實力,而非利率的差異所影響。多年來,美國經濟跑贏全球其他地區,促使美元升勢持續,惟就目前所見,全球其他地區的經濟表現正迎頭趕上。歐羅區及日本的增速高於趨勢水平,而美國的政治陰霾卻加劇市場焦慮,經濟增長偏軟乏力。

隨着不同國家或地區的增長差距收窄,市場預計各地貨幣政策將從之前數年的分歧轉為與美國更趨一致,美元滙價已因而回軟。美國通脹連續數月未達目標,加上美國政府連通過最直接立法的能力也備受質疑,更令美元處境雪上加霜。在今年首9個月,歐羅及日圓兌美元已分別上升12.1%及3.5%。理論上,由於投資者擔心美元貶值對國際市場收入的影響,美元下跌可能會拖累其他成熟市場股市的回報。

這條經驗法則,適用於諸如日本等當地貨幣與股市呈現明顯反向關係的市場。新興市場股票的情況則完全相反,而歐羅區方面則不太明顯:歐羅走向與歐羅區股票表現並無太大關聯。這是因為經濟復甦的國內動力更為強勁,而且歐羅走強往往被視為經濟強勢的跡象。

美元面對多項不利因素

美元的未來將繼續取決於經濟增長的相對差異、更為疲軟的通脹前景、基於美國利率走勢的市場發展,以及多項政治風險。所有這些因素均會對美元造成短期不利影響。然而,預測短期貨幣走向通常被視為吃力不討好,而且此說不無道理。

不過,長期而言,由於幣值被高估,而且美國持續出現經常賬赤字,美元的牛市可能轉為溫和熊市。如要判斷貨幣估值與其「公平價值」之間的差距,其中一種方法是計算實質滙率與長期平均值的差異。美元當前估值略高於其過去10年平均值;與此同時,眾多新興市場貨幣的相對價值,均反映這些貨幣有進一步升值潛力,可望增加投資者回報。

新興市場資產轉吸引

過去5年來,美元強勢是新興市場股票及債券表現的主要不利因素。隨着美元轉弱,該等資產類別已經取得出色表現。由於新興市場債券所提供的孳息率較核心政府債券吸引,因此追逐收益的風潮尤其利好這個資產類別。

投資者可能擔心新興市場債市已過分走強。然而,新興市場通脹水平回落、央行放寬政策,加上外部債務和財政狀況均有所改善,基本因素仍十分有利於該資產類別,而新興市場本幣債券的額外貨幣回報潛力更有望錦上添花。

總括而言,美元牛市似乎已近尾聲,來年將面臨愈來愈多的不利因素。因此,投資者應為其他貨幣的相對強勢作好部署。就歐羅區股票而言,歐羅升值反映經濟增強,可望利好股市;而盈利和銷售增長改善,也可抵消貨幣不利因素。預期新興市場亦將受惠於美元下跌,新興市場本幣債券則可能受惠於貨幣升值而獲得額外回報潛力。

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