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2017年11月2日

Ben Johnson ETF

策略性啤打是新型主動式基金

在本文的第一部分,我分享了從早前Morningstar ETF投資會議中學到的第一件事,現在我會繼續談其他得着。

因子投資(或策略性啤打)是現時業界無可避免的話題。我們很幸運邀請到兩位專家──貝萊德的Andrew Ang和Research Affiliates的Chris Brightman來到會議分享看法。

Ang寫過一本關於因子投資的書,他強調因子並不是新鮮事。早於1934年,Benjamin Graham和David L. Dodd已在其著作《證券分析》(Security Analysis)中首次發布價值投資概念。動能也一樣,早於1923年,Edwin Lefevre撰寫的《股票經紀回憶錄》(Reminiscences of a Stock Operator)已記錄這一點。

Ang認為,關於因子投資的新鮮事,是投資者涉足因子的方式。目前,市場上共有661隻符合Morningstar策略性啤打定義的ETF。這些ETF試圖利用一個或多個因子,提供比廣泛市值加權指數高的回報,或比廣泛市值加權指數低的風險,甚至是結合兩種優點。資訊科技的顯著進步、學術研究和投資科技為因子投資奠定了蓬勃發展的基礎。縱使許多因子本身並不是新發現,但投資者可以通過低成本、透明度高、稅務高效的ETF涉足因子,則是近年的現象。

價值動量因子經得起考驗

隨着因子日益普及,因子投資能否持續提供額外回報呢?Ang認為,補償風險、結構障礙和行為偏差都是歷史上因子能提供回報溢價的原因。而那些符合經濟概念(價值)和植根於普遍投資者行為的因子(動量),尤其經得起時間考驗。

Research Affiliates的Brightman則提醒我們投資因子基金的潛在陷阱。譬如,一如其他資產類別,因子必然會經歷表現升跌的周期。另外,我們要對新成立的因子基金抱有懷疑態度。許多近年成立的因子ETF所追蹤的指數,都是純粹為了要推出這些新產品而建構的。這些指數通常由ETF公司和指數公司聯手製作,往往能在回溯測試得到很好的結果。但回到現實,根據Brightman同事的研究,它們的表現好壞參半。因此,投資者切勿只按模擬回報挑選策略性啤打產品。

新型經改良主動式基金

策略性啤打可被視為新型和經改良的主動式基金。它們的費用較低、投資程序更有系統和更具透明度、沒有關鍵人物風險,稅務效率亦比主動式基金要高。但一如主動式基金,有一些策略性啤打產品會跑贏「大市」,有一些會跑輸「大市」。

今年的午餐主題演講,是一場Ritholtz Wealth Management的Barry Ritholtz與芝加哥大學行為科學與經濟學院Richard Thaler教授的對話。Thaler以數十年時間研究來說明,人類不可能真正理性實踐經濟行為。Thaler的研究領域「行為金融學」一直被許多主張傳統經濟模型的同行視為不正統的經濟學說,而這些傳統的經濟模型框架往往假設人類是理性行為動物。在Thaler的角度,行為經濟學也許是欠缺規律的,但傳統經濟學卻是「徹底錯誤」。

人類不一定能理性判斷

Thaler認為,經濟學框架裏的人就像《星空奇遇記》的冼樸──都是虛構人物。有關證據包括泡沫爆破、天真的多樣化投資,以及我們傾向於償還較大的債務先於利率較高的債務。據Thaler的說法,這都反映人類的大腦雖然懂得優先考慮生存和生育問題,卻不一定就財務和投資作出理性判斷。

我們是自己最大的敵人。在我看來,控制不了自己的非理性行為才是活得長和活得好的最大障礙。

(二之二)

Ben Johnson

Morningstar

被動式策略研究總監

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