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2017年10月24日

王良享 日本

王良享: 安倍推動經濟復甦 股市逢低吸

今年內最後一個重量級選舉剛於周日結束,日本首相安倍晉三所領導的自民黨與盟友公明黨於日本眾議院大選中「勝出」,非正式統計顯示,兩黨共得議席312個,超過半數,更超過三分之二的絕大多數,安倍挾北韓核危機及敵對政黨內亂時提早舉行選舉一招奏效。自民黨大勝意味安倍可以繼續留任日本首相至2021年,跨越東京奧運這個重要的經濟增長催化劑。

自從安倍於9月底宣布解散國會進行大選後,日經平均指數已升5.7%至21457點,從10月2日至10月20日更創下歷史紀錄的十四連升,大選結果公布後,日股早段再升1%。

回憶5年前安倍勝出時宣布推行「安倍經濟學」,筆者曾於此欄撰文指出當時為1.3倍的日經市賬率(P/B),相對標普500的2.1倍及滬深300的1.6倍仍然屬「超平」。同時,日本企業其實經過多年的「去槓桿化」後,已經甚少水份,加上安倍三箭的第一箭是以貨幣寬鬆為工具,打擊日圓滙價為實,因此日本資產價格可再上升。(見2013年1月29日──『「安倍經濟學」倘落實,日資產可再升』一文)接近5年後的今天,日經平均指數已上升97%,日股市賬率亦從1.3倍上升至1.8倍,究竟日股是否仍具投資價值?

日圓回落造成股市上升

日本近代經濟可說是荊棘滿途,八十年代的「日本第一」被美國一招五大工業國聯手沽美元打跨,日圓於1985年9月的「廣場協定」後兩年升值一倍,加上財政刺激催谷樓市,導致九十年代初的資產泡沫大爆破,通縮陰霾持續至今。所以,要日本企業不再大幅遷離日本於海外設廠,首先要解決日圓非理性地超升的問題。

過去5年間,日圓兌美元回跌30%,成功扭轉強日圓趨勢,值得注意的是,同期內日圓兌其他貿易夥伴及對手的滙價(除歐羅外)都大幅貶值,兌韓圜下跌28.6%、兌人民幣下跌26%,日圓回貶,造就了日股上升的第一個必要條件。在最新一期的「短觀經濟報告」中,大型製造商的信心指數上升至2007年以來最高的22點,企業資本支出增加,而且用於本土,是經濟回穩的根本。第三季「短觀經濟報告」中,企業的日圓兌美元滙價預期為109.25,比現價高4%,因此將要來臨的企業業績期將持續第七個季度錄得較大量的業續正誤差,助日股於11月突破21年高位的22750點。

經濟結構改善支持股市

日本內需不振,人口老化,以致生產總值上升緩慢,現在只得中國的一半,這是個頗為片面的看法。安倍將銷售稅從5%提升至8%後,日本的零售銷售確實曾出現負增長,日本GDP亦曾經連續兩個季度出現負增長而令日本陷入技術性衰退,但過去一年間,零售銷售已經連續11個月回升,GDP亦已經連續6個季度回復正增長。其實,安倍三箭的方向一直都非常明確,銷售稅的增加帶來短期陣痛,但卻反映政府在財政預算方面的紀律及承擔,今次大選獲勝後,政府目標是2020年達致財政盈餘。

安倍在最新政綱中是要於2019年10月將銷售稅再度提高至10%,所得額外稅收將用於教育支出及兒童照護,幫助解決勞動力不足的問題。大家如果在過去幾年到過「新東京塔」(Tokyo Tree),不難發現工作人員大部分是年長女性,反映安倍第三箭的結構性改革並非空談。此外,日本自動化的進程亦因為人口老化的問題催谷下,跑贏大部分已發展國家,筆者經常與大家分享的自動化機器製造商安川電機,其股價已再創歷史新高,5年以來升幅為4倍,反映日本在對付人口老化問題並非坐以待斃。過去5年日本的經濟結構改善是日股上升的第二個推動因素。

經濟復甦進入循環中期

經年通縮,日本的上班一族薪酬下降,而且中小企業不斷在經濟衰退中成為犧牲品,臨時工充斥市場,工人收入不穩定,打擊消費信心,低居民儲蓄率令房地產市場不振,東京房價現為1990年的33%,日本資產價格是泡沫。以上這個說法可能是停留在5年前的思維。

沒錯,東京平均房價現為每平方米50.5萬日圓,比1990年的153.8萬日圓下跌67%,這27年內日本平均薪酬下跌幅度則只為25%,日本人的購房能力(affordability)實際上不單只高於香港,甚至高過北京。八十年代日本泡沫爆破前,日本的居民儲蓄率在20%以上,2013年度下跌至負1.3%,但高去3年企業開始恢復加薪,儲蓄率已止跌回升,日本中小企於2017財年平均加薪幅度為1.87%,而且臨時工佔整體就業人數的比例亦在下降當中,反映經濟復甦進入循環的中期,這是推動日股向上第三個因素。

日本政府債台高築,但持有政府債券者,95%以上是日本居民,並不存在被狙擊的可能性。看看日本於過去20年間的財政預算赤字,高峰期為1998年,佔GDP的11.7%,當時因為政府要將民間債務揹上身,去年已降至5.7%,稅改後應漸次回復正常,因此,現被視為「以直升機撒錢」的央行仍有頗強力的後盾,日本股市牛市未盡,縱然大選後有期望時買入,實現時沽出(Buy on Rumor, Sell on Fact)的現象,亦是短期技術性回吐,可逢低買入。

王良享

星展銀行

財資市場部董事總經理

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