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2017年10月17日

胡一帆 中國

胡一帆: 中央十九大後更致力發展經濟

中國共產黨十九大將於10月18日在北京召開。全國黨代表大會每5年舉行一次,通常為期7天。與會代表將討論建設「小康社會」等策略,並選出新一屆最高領導層,這些決策對於中國的未來發展至關重要,對於投資方向當然也有重要影響。

習近平在2012年召開的十八大上承繼大位以來,其政治核心理念是「中國夢」。他提出「四個全面」 策略布局:全面建成小康社會、全面深化改革、全面依法治國、全面從嚴治黨。中共中央政治局在十八屆七中全會上宣布將修改黨章,以體現近5年來黨的最新思想與策略,並在十九大時寫入黨章。

值得注意的是,中共黨章曾修訂過16次,以反映國家取得的進步。領導層換屆是黨代表大會的重要議題之一,依照傳統的年齡限制,十九大上將有半數中央政治局委員被更年輕的一代委員取代,7位常委中有5位已到退休年齡。在十九屆一中全會(10月25日召開)上,將選出中共中央總書記、政治局委員以及常委。黨的高級幹部在中央和地方政府部門擔任要職需要獲得全國人民代表大會(2018年春季召開)批准。重大經濟政策變化將在三中全會上宣布(2018年秋季)。

政策延續確保增長穩定

基於習近平進入第二個任期幾無懸念,以及他提出的從2010至2020年將中國人均收入翻一番的目標,中國政府在接下來的3年很可能繼續追求6%左右的增長目標。新一屆領導人沒有太多政治包袱,十九大之後將更加致力於發展經濟,這也有助於營造有利的投資環境。大政方針和改革框架依然繼續,同時政策還會放在一系列金融和經濟政策上,包括金融去槓桿、金融開放,製造業升級、強化環境保護、促進私人消費、國企改革、「一帶一路」等。我們認為,市場環境與宏觀形勢以及十九大之後推出的政策將發揮更大作用。

繼續看好周期股

十九大召開不會帶來太多市場波動。我們繼續維持對周期股的偏好,並看好「新經濟」行業中的企業,以及受益於內地資金南下的個股。首先,金融去槓桿使得即使在政治過渡時期,中國的宏觀環境仍能保持穩定。增長動能溫和放緩並不意味資產價格會立刻下跌。

其次,穩定的宏觀環境將帶動企業盈利增長。削減產能計劃的嚴格執行,再加上全球需求回暖,使得企業重新獲得定價權。生產者價格指數保持正值對於企業盈利來說至關重要,因其對淨資產回報率(ROE)構成支持。我們預期,最少在今年內中國PPI將保持正值,ROE還有望進一步上升。儘管年初以來MSCI中國指數以美元計大漲47%,但與全球主要股指相比,估值仍便宜。全球基金經理對中國資產的配置依然不足。最後,全球風險情緒仍支持風險類資產。

對信用債市影響有限

十九大對於信用債市場的影響有限,我們預期未來6至12個月信用債回報率將僅限於息差收益。不過,我們也預期十九大會議上將重申國有企業、財稅以及房地產等方面改革的必要性。這些主題將在未來6至12個月逐漸展現活力。

我們青睞優質且具有戰略重要性的中央國有企業(央企)。有關國企改革的討論可能集中在推進行業整合以削減產能、提高效率、引入民營股東參與混合所有制改革等。我們認為,改革宗旨是通過有利的政策、稅收優惠、順暢的融資渠道,使央企發展得更大更強。我們看好優質且具有戰略重要性的央企。然而,考慮到近期美國聯儲局釋放的鷹派訊號,我們提醒投資級債券的投資者要警惕美債利率上升的風險。

我們維持對房地產債券的中性立場。政府實施住房限購限售政策已近一年時間。我們預期未來6個月仍會有更多調控政策出台,住房銷售將進一步受到打擊,繼而會導致開發商的現金流吃緊。十九大上可能重申保護產權的重要性,並可能提及房產稅。我們對於房地產債券仍持中性觀點,並預期未來6至12個月其回報主要來自利差收益。

 

胡一帆

瑞銀

亞太區投資總監兼首席中國經濟學家

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