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2017年10月2日

許長泰 中國

許長泰: 中國企業債台高築

中國債務水平的問題一直以來受到市場人士關注。最近標準普爾18年來首次調低中國信貸評級,由AA-降至A+,相關決定背後的因素之一,正是中國的信貸風險。下文將探討中國債務現時的狀況及其對投資環境的啟示。

現時,中國債務水平為本地生產總值的268%,債台高築的程度即使是成熟市場也並不尋常,對新興市場來說更是前所未見。過去15年來,中國債務水平急速上升,並累積至現時的高水平,在市場及政府當中均已響起警號。

產品管控無助解決問題

雖然近年當局在抑制信貸擴張方面未見堅定,但其最近針對金融工程及財富管理產品的收緊政策,則似乎頗具成效。當局加強管控影響金融穩定的信貸類別,市場對此反應頗佳,亦可望防止相關信貸產品未來繼續擴展,惟對解決現已存在的負債問題似乎無甚助益。

今年,隨着企業基本因素改善,市場對償債問題的憂慮有所緩和。此外,原材料價格回升,亦令負債纍纍的上游工業企業得以改善現金流。信貸增長減慢,加上經濟周期向上令環境較之前為佳,均有助消減投資者對債務水平的疑慮。另一方面,標普調降中國評級,只是與其他主要信貸評級機構之前的舉動一致,故海外投資者大多對此處之泰然。如中國國債的信貸違約掉期息差所見,市場對中國主權債券可持續程度的信心已有所增強。

經濟轉佳暫且紓緩憂慮

然而,投資者應注意的是,企業債務方面的憂慮得以緩解,幾乎完全是有賴經濟狀況改善,而環球經濟未來若然減慢,即可重燃投資者的擔憂。此外,相關企業對中國本地經濟舉足輕重,亦提高當局解決問題的難度。現有債務水平高企,仍為當局於中至長期的一大挑戰,而投資者亦不可能一直保持樂觀。

下月大會後加緊去槓桿

這對投資環境有何啟示?儘管我們認為,中國在短期內不大可能爆發信貸危機,但中國當局須控制債務水平這一點卻毋庸置疑。我們相信,當局於10月份舉行全國代表大會後,或將加緊推動去槓桿的進程,惟現階段依然未見可於更廣泛層面應對有關問題的方案出台。

現時較為肯定的是,即使出現償債危機,當局所擁有的資源仍足以應付,故我們預料當局最有可能採取的策略,是逐步減少未償還債務,而企業或銀行在需要時重整資本。與此同時,可供決策當局使用的工具亦包括重整國企架構為混合擁有權、確認壞賬及轉債為股等。

短期而言,當局致力推行改革,或對經濟增長造成負面影響;但投資者不應忽視的是,當局着手應對中國的債務問題,將有利於國家財政的可持續性。鑑於現時爆發危機的機會仍然較微,企業相關的改革有望為中國市場的投資者開拓更多機遇。

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