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2017年9月22日

蘇達輝(Philip Saunders) 基金

蘇達輝(Philip Saunders): 如何掌握投資基準指標準確度

傳統多元資產基準的風評普遍欠佳:它們的結構通常相對簡單,主要由已發展市場的股票和債券組成,一般側重於定向股票風險。股市在2000年和2007年曾出現的兩次大型熊市令投資者承受巨大跌幅,債券投資通常無法彌補股票疲弱造成的損失。在股票持倉方面,基準過度偏向超大型股和大型股;環球債券市場則偏好使用市值為本的指數,造成側重於較大型主權借款人的情況。

兩結果導向策略

上述經驗以及基金經理在實際操作時無意把持倉顯著偏離基準比重,導致市場普遍轉至結果導向的投資策略。這類策略把絕對風險視作關鍵焦點,並通常以高於現金或通脹的利潤率作為回報目標。目前,市場出現兩類廣泛的結果導向策略:「總回報」和「絕對回報」。在使用「絕對回報」結果導向策略時,通常會減少對資產類別定向表現的依賴程度。至於「總回報」策略,儘管其持倉隨時間顯著改變,但傾向利用市場風險溢價。總括來說,兩者均旨在滿足投資者希望取得穩定回報的需要。

繼已發展股市陷入熊市,令基準相對投資組合的表現長期欠佳,引發投資者不滿情緒後,以傳統60%股票/40%債券基準結構為依據的投資組合隨後錄得吸引的「絕對回報」,波幅亦處於合理水平。不過,在現時的牛市下,由於無法減低風險,加上以充滿挑戰見稱的美國市場持續造好,投資經理將相對難以60/40基準取得超額回報(高於基準的回報)。

低回報環境陰霾

低回報環境的陰霾至今尚未消失。事實上,「絕對回報」策略漸趨盛行,反映投資者過度專注於迴避市場跌勢,亦可能未有充分掌握潛在的上升空間。自2008年全球金融危機以來,大部分「絕對回報」基金的表現強差人意,反觀同期內多數資產類別在期內都顯著造好;這個例子正好說明掌握上升潛力的重要性。誠如著名投資者伯恩斯坦(Richard Bernstein)所言:「令人難以置信的是,不少投資者基本上在戰後第二長的牛市時期一直置身局外。他們憂慮2008年的熊市重現,因而對股票退避三舍,轉而在其他資產類別承受被市場忽略的風險。」雖然這不代表「絕對回報」基金無法在投資組合發揮作用,但投資者必須了解完全依賴超額回報,以至投資經理的管理技巧所帶來的挑戰。

在央行政策的強力支持下,那些60/40投資組合所錄得的吸引回報,主要來自已發展市場債券和股票長期(並存在正相關性)牛市。不過,債券孳息率正處於或接近歷史低位;而從多項標準來說,股票估值目前所處的水平與過往相比,反映未來的回報將顯著下跌。

取決於使用方法

事實上,基準是否真正有效取決於使用方法。按道理說,基準最重要的功用是界定中性風險預算,以確保投資策略的任何違約倉盤能在較長時間內擁有充分的市場持倉,而非如基金經理所界定的中性資本配置。然而,「基準為本」策略的危險性在於其與一套固定的資產掛鈎,結果削弱了投資靈活性,並可能在市況轉變時欠缺穩健。為締造長期的穩定回報,任何策略都需要就一個中性目標作靈活配置,以便在可行的情況下捕捉長期風險溢價。眾所周知,超額回報的表現難以預測,此舉有助減輕對超額回報的依賴。

雖然風評欠佳,但基準指標有助制訂中性風險預算,確保投資者取得可接受的回報,其作用仍不容忽視。在靈活性充裕的前提下,中性風險預算可以反映市場長期擁有充足的持倉。

蘇達輝(Philip Saunders)

天達資產管理

多元資産收益團隊聯席主管

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