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2017年9月4日

許長泰 宏觀分析

許長泰: 環球溢利重拾正軌?

2014至2016年的通脹放緩已見消退,年中時環球企業溢利較一年前升25%,較我們原先預計的全年升幅高出約一倍。雖然能源及物料範疇對溢利回升的貢獻甚為顯著,但溢利復甦的情況廣泛見於不同範疇。下文將探討環球溢利大幅反彈後,是否仍能維持升勢。

邊際利潤上升,主要受惠於環球生產力加速增長約1個百分點,而企業的定價能力亦見上升,同時勞工議價力大致靠穩。上述兩項因素均推動邊際利潤擴張,新興市場在這方面尤為強勁。

就邊際利潤的展望而言,有兩項因素相當重要:其一是在勞工市場緊縮及增長高於趨勢水平的環境下,相對產出價格通脹而言,工資升幅是否依然滯緩?其二,近期的資本開支回升,能否進一步推動生產力增長?我們預期工資或隨價格溫和上升,而生產力增長將會靠穩;考慮到收入增長預期,相關預測亦與5%至7%的溢利增長相符。

生產力產出價格貢獻最甚

在現時邊際利潤的擴張當中,生產力與產出價格的正面發展貢獻最甚。撇除中國及印度不計,在上一個擴張時期,環球生產力平均增長1.7%,而在2011至2014年間的步伐約放慢一半,2015至2016年間生產力更見下跌,對溢利構成顯著壓力。可幸的是,過去一年環球生產力大致回升至2011至2014年的水平,而新興市場經濟體的生產力經歷2015至2016年大幅下滑後,於過去一年的表現尤其令人欣喜。

除了生產力增長放緩外,企業產出價格亦見下跌。然而,工資通脹於2008至2009年的衰退後亦大幅減慢,令邊際利潤免於增長減速的影響。此外,儘管成熟市場的工資通脹溫和上升,但新興市場的勞工議價力仍然受壓,因此去年本地生產總值價格回升,得以推動企業邊際利潤上升。

市場定價能力有限成阻力

邊際利潤要實現增長,其中一個阻力是市場的定價能力仍然有限。截至今年首季止的一年,環球本地生產總值價格上升3.1%,較之前兩年的升幅高出逾1個百分點。價格錄得相關升幅主要是受惠於物料價格自低位上升,以及製造業產品價格靠穩,因此可能較難維持。就第二季現時有限的數據所見,價格升勢似乎有所減慢,我們預期本地生產總值價格於未來4個季度或以約2.3%的步伐增長。

勞工市場緊縮拖累生產力

另一項阻力因素,則是勞工市場緊縮推動工資上升,但拖累生產力表現。鑑於環球經濟或以高於趨勢的水平增長,成熟市場工資通脹有所靠穩,並可能繼續上升。過去一年來的溢利復甦推動資本開支上升,進而可帶動生產力進一步增長。然而,邊際勞工輸入的質素似見下跌,勞工市場緊縮,亦對生產力增長構成阻力。因此,我們預期生產力增長或於現時水平靠穩。

總括而言,若邊際利潤無法進一步擴張,則溢利增長有機會大幅放緩,投資者應多加注意。不過,鑑於企業收入重新平衡,我們認為環球經濟仍有望以高於趨勢的水平增長。環球營商信心已升至周期高位,而商業開支及招聘亦正在復甦。此外,實質增長接近過去6年的高位,亦有助溢利維持增長。

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