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2017年8月14日

許長泰 宏觀分析

許長泰: 債市表現仍未反映經濟改善?

市場原本預期政府債券孳息率會因通脹走高及極為寬鬆的貨幣政策結束而上揚,但事實卻非如此。經濟增長靠穩,意料之外的負面經濟消息亦不多,加上商品價格依然低企,凡此種種均利好固定收益資產,孳息率在過去一年不升反跌。

多因素致孳息率低企

部分投資者或會認為,寬鬆貨幣政策臨近尾聲,核心政府債券的孳息率將從極低水平回升。雖然美國貨幣政策開始重拾正軌,而其他地區央行也開始考慮縮減資產負債表規模,但孳息率停留於較低水平,仍未充分反映改善中的環球經濟動能。

孳息率持續低企,乃多項因素所致。儘管不少地區的經濟增長均見靠穩,且表現超出其潛在水平,但通脹和通脹預期卻遲遲未反映相關狀況。再通脹投資似乎稍見放慢,基數效應為通脹帶來的支持未如以往,而石油和商品價格亦未能維持強勁升勢。此外,中國經濟數據偏軟,反映隨着政府焦點轉向維持穩定和應對金融失衡問題,名義增長或已達到頂峰水平。與此同時,市場亦已降低對美國短期內減稅或推出其他促增長政策的預期。

增長靠穩、通脹低企加上市場波動處於歷史低位的環境,一直利好固定收益資產。通脹溫和令各大央行有時間好好考慮如何縮減量寬措施,但亦容易使他們跟不上市場發展的步伐。

債券孳息率料續上揚

縱然再通脹趨勢似乎原地踏步,而且貨幣政策持續收緊,但這並不意味着我們對今年孳息率上升的展望會因而有所改變。我們預期,美國聯儲局在今年底前至少會再加息一次,並開始縮減資產負債表規模。歐羅區方面,增速高於趨勢水平,而主要政局發展亦普遍受市場人士歡迎。我們預期,歐洲央行2018年初將宣布逐漸縮減其購買資產的規模,並可能會在今年稍後改變其前瞻性指引,從而為結束量寬鋪路。這些行動暗示債券孳息率未來仍會上揚。

我們亦預期,固定收益孳息率仍將上升,且信貸息差應會收窄,意味着估值或趨昂貴。不過,若干範疇或仍提供較佳的投資價值。當中,高收益債券一般受加息影響較小,亦獲基本因素支持,原因是環球經濟增長改善,有助推動企業盈利及使違約率保持低企。

新興市場本幣債可觀

另一方面,新興市場本幣債券可望跑贏政府債券。相對以美元計值的新興市場債券和成熟市場債券而言,新興市場本幣債券的孳息率更為可觀。俄羅斯和拉丁美洲等多個高通脹國家和地區的通脹率正在下降,加上商品價格和貨幣靠穩,意味着各地央行目前可透過減息來刺激經濟增長,可望支持新興市場債券。現時新興市場大部分央行都傾向減息或維持中性的貨幣政策立場。此外,新興市場美元債券估值偏高,且承受更大的利率風險,因此吸引力較低。

總括而言,鑑於環球經濟增長靠穩,違約率可望保持低企,並為高收益債券提供支持。與此同時,俄羅斯和部分拉丁美洲國家的若干問題已促使當地央行維持較寬鬆的政策展望,而大部分成熟市場央行的政策立場保持中立,或傾向收緊政策。在此情況下,新興市場本幣債券亦提供不俗的投資機會。

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