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2017年6月27日

羅寧雨 ETF

羅寧雨: 投資大中華 價值投資見優勢

最近美資投行高盛之投資組合策略團隊撰寫了一份關於價值投資的報告,在金融界引起不少迴響,報告當中有不少研究結果甚具參考價值。在美國股票市場中,近年增長型股票(如新科技、互聯網相關股票)的回報普遍勝過價值型股票。若跟隨殿堂級價值投資者Eugene Fama及Kenneth French之著名三因子模型(Fama-French three-factor model)買估值低的股票,同時沽售估值高的股票,從1940年至2007年,此策略的平均年度回報為5%。但回望過去10年,價值投資策略的回報約為-17%。這是否意味着價值投資已經過時?

多角度分析價值投資策略

報告亦指,其實價值投資本身有周期性,最有利的投資期是經濟增長周期的開端,亦即是經濟增長最強的時期。在經濟增長疲弱時,投資者更願意付出較大溢價,投資於較為可靠、資產負債表更穩健的公司。反之,當經濟增長處於強勢時,由於整體經濟環境向好,投資者較為願意冒險,傾向投資於落後大市但估值具有吸引力的股票。若從估值的角度觀察,將低估值股票的預測市盈率(forward PE)除以高估值股票的預測市盈率,所得出的比率一般可作為大市走向的指標。在2007年時此數值處於歷史新高,預示了往後10年美股估值偏貴,並非價值投資的最理想環境。

另一組用於觀察大市是否利好價值投資的數據,是各公司估值之分散程度(valuation dispersion)。估值愈分散,對價值投資的回報就愈有利。當2013年量化寬鬆處於高峰時,估值分散程度大幅收窄,因為大部分公司的估值均因為熱錢流入市場而水漲船高。另外,報告提到美國近年興起不少奉行聰明啤打投資策略的被動型基金及ETF,當中部分採用價值型策略,或有機會「分薄」價值投資者的回報。

中國股市仍是價值投資搖籃

高盛的報告主要圍繞美股投資,當中之分析是否適用於中國及香港股票市場?首先,投資者應明白,中國與其他已發展國家正處於明顯不同的經濟周期。國內首季GDP增長報6.9%,超出市場預期。年內,中國政府目標是維持經濟增長率於6.5%,雖然比起首季增長稍為回調,但在經濟及金融政策轉趨謹慎下,仍是相當理想的經濟數據,加上出口增長凌厲、房地產及製造業投資上升,以及工業板塊正加速擴張,整體宏觀環境仍然利好價值型股票。

在板塊方面,部分出口股早前因為美國總統特朗普外交政策的不明朗因素而落後大市,但隨着美國在對華外交上沒有太大舉動,料這些出口股有機會收復失地。消費股方面,現時國內年均收入超過人民幣20萬元的人口約為3900萬人,預計此階層的人口每年會增加780萬人,意味着生活消費品將大有需求。近期國內PPI有回升跡象,亦有助改善舊經濟板塊中國企業的盈利及自由現金流。此外,MSCI明晟納入A股之公布亦將進一步驅使海外投資者關注A股走勢,長遠對中國股市有利好作用。

較長線價值投資有機會跑出

目前,在大中華區採用價值投資策略的被動型基金及ETF仍佔少數,因此對價值投資回報之「分薄」影響比較小,意味這類投資產品仍是實行價值投資的不俗選擇。最後,一如高盛之報告所述,只要市場上仍有投資是基於人為決定而非機器決定,價值投資在較長線仍有機會跑贏大市。

羅寧雨

惠理

基金分銷業務經理

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