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2017年3月26日

Karsten Junius 歐洲

Karsten Junius: 央行面對瑞郎強勢的決擇

由於外滙干預措施有其缺點,因此瑞士央行應考慮再度減息以擴大息差。外資銀行需承擔負利率總成本的一半,因此,他們很可能把瑞郎資產轉移至其他貨幣。增加免稅額可能有助減少本地銀行的額外成本。

雖然瑞士央行被逼於2017年大舉干預滙市,但以下3個因素或有助緩解瑞士央行面對防止瑞郎升值的即時壓力:
1. 歐洲央行在3月8日舉行的貨幣政策會議上微調口風,表示正慢慢朝降低寬鬆貨幣政策力度的方向走。
2. 荷蘭大選在沒有出現潛在風險的情況下結束。
3. 聯儲局於3月15日把利率上調25個基點,提高美國與瑞士間的息差。

政經風險支持瑞郎走升

儘管存在上述因素,我們不確定市場對瑞郎的強勁需求會否減退。德、法大選、意大利的潛在不穩定性,以及有關英國脫歐和在美國總統特朗普領導下的美國貿易政策問題,都是金融市場參與者不容忽視的風險因素。此外,歐羅區與瑞士間的息差回落至低位,從而大大提高瑞郎的吸引力。聯儲局最近一次加息亦難以減輕瑞郎的壓力。瑞士央行在貨幣政策評估中確定,將考慮貨幣的全盤情況。美元兌瑞郎滙價上升,最終令瑞士央行有下調歐羅兌瑞郎滙價的空間。

瑞士央行進一步干預滙市的弊處包括:
1. 增加資產負債表風險;
2. 為德國政府債券價格帶來正面影響,同時抵消干預措施的效果;
3. 就干預滙市而言,全球政局愈見艱難。

由於進一步購買外滙存有缺點,瑞士央行不得不考慮所有可能的選擇,包括減息以再度擴大息差。減息基本上可以通過兩個渠道進行:一)增加瑞士居民持有之外滙;二)減少非瑞士居民持有的瑞郎。

本國居民對外投資不足

自金融危機以來,瑞郎的升值壓力大多主要源於本國居民資金回流或對外資產投資不足,然而,要改變這種投資行為可能很難。一方面,投資者自金融危機後強烈偏好投資於國內;另一方面,國外資產的收益升幅並不足以彌補瑞士投資者面對的貨幣風險。瑞士央行必須減低所有瑞士資產的吸引力,以迫使瑞士投資者進入其他市場。

透過負利率改變非本國居民的投資行為可能較易,因為他們可更易把持有的瑞郎轉為其他貨幣。這主要由於外資銀行承擔了瑞士央行實行負利率的最高成本。外資銀行的本地貸款和存款業務不多,因此其最低存款準備金額要求相對在瑞士國家銀行的存款戶口規模較小。

減息有助改變投資行為

再度減息將大大增加外資銀行的成本,並很可能因此改變其投資行為。例如,當瑞士央行於2015年降低利率至- 0.75厘以擴大息差,外資銀行便把在瑞士國家銀行的存款從2015年1月的5.3億瑞郎,降至同年6月的4億瑞郎,導致瑞郎在此期間偏向疲弱。然而,2016年下半年息差受壓,令外資銀行的存款再次溫和上升。

我們認為,瑞士央行需再度減息方可為瑞郎帶來有意義的影響,因為非本國居民之投資者很可能會把持有的瑞郎轉為其他貨幣;而提高免稅額則可降低瑞士各大銀行和州銀行的額外成本。

Karsten Junius

瑞士嘉盛銀行

首席經濟師兼經濟研究分析部主管

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