本周一香港離岸人民幣市場的隔夜同業拆放利率大幅飆升至23.7%，是自2012年1月以來的第二高位，最高隔夜拆放息率是今年1月紀錄的66.8%，因為短期資金緊絀而抽升的息率，也帶動1個月的CNH HIBOR上升至7.7%及3個月升至5.86%。整條離岸人民幣孳息曲線出現倒掛現象，即短期利率高於長期利率，亦與在岸人民幣的孳息曲線較平坦的情況很不一樣。
在沒有任何特殊的市場因素左右短期資金流向的背景下，市場普遍相信這是一起帶有目的的操作行為。人民幣被納入國際貨幣基金組織（IMF）的「特別提款權」（SDR）在10月初生效，是否真的為了穩定人民幣滙價或是打擊看空人民幣的投機活動，我們沒有答案。但隨着人民幣正式成為SDR的成員後，人民幣作為國際融資貨幣的地位定必大大提升，往後人民幣滙率的變化對全球金融市場尤其是香港的影響必然更大。
離岸人幣市場成為瓮城
筆者曾經說過，在人民幣國際化的進程中，香港離岸人民幣市場的功能猶如古時戰場上的「瓮城」。瓮城是古代城市主要防禦設施之一，在城門外修建的半圓形或方形的小城，高度與大城相同，但與所保護的大城城門不在同一直線上，使得攻方不能長驅直進。自去年8月中人民幣突然貶值後，香港離岸人民幣市場內的滙價和息率的波幅擴大，離岸人民幣滙率跟內地滙率的溢價曾上升至1500點，亦曾經出現200多點的折讓價。而在利率曲線上，除了形態不一樣外，在一些特殊情況下，短期息率也有10%至60%的差別。這些都反映一個事實：離岸人民幣市場確是國際資金與內地貨幣政策角力的「瓮城」。
內地資金買入美元保單
另一個焦點是人民幣貶值預期成為市場的共識後，將會對香港的金融資產價格產生重大的牽引力。過去幾年，香港保險業的整體銷售按年皆有數十個百分比的增幅，其中主要的業務增長來自內地人士到香港購買大額度保單。為了對沖人民幣貶值的因素，美元計價的保單是內地人士的最愛。在房地產市場內，內地資金購買物業的手影隨處可見，尤其是一整棟的寫字樓更是內地金融企業的目標。
更多流出令人民幣承壓
接着另一個新發展趨勢是股票市場。與「滬港通」剛開始時的平淡反應相比，現時每天透過「滬港通」而南下購買港股的內地資金約50億元人民幣不等，這個趨勢自年初一直持續至今。背後的原因也是人民幣貶值的考慮，而購買的港股集中在一些市值大、指數成分股，或處於領導位置的行業龍頭企業。傳聞「深港通」即將在11月開通，屆時將有多一條渠道讓內地資金南下，雖然「滬港通」和「深港通」兩者皆有每天設定上限的交易額度，但總額度或年度額度的上限將會取消，意思是內地資金南下的總量是無限的。
筆者關注的不是那些港股會最受惠，而是南下的資金在資本賬的紀錄中是資金流出，如果龐大的資金流出，對人民幣滙價帶來的壓力不言而喻。屆時離岸人民幣市場的波幅也會愈來愈波動，市場的發展和政策的風險互為因果，最終也會影響港元資產價格的表現。
陸庭龍
