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2016年9月19日

陳致強 宏觀分析

陳致強: 從債息上揚看股市前景

最近債券市場走勢有變,全球資產價格都受到牽連,環球股市均見調整。

首先,是日本政府轉為強調財政刺激政策,日本國債孳息曲線趨向傾斜,自7月份日本央行舉行議息會議以來,日本10年期國債孳息便上升了30點子,原因之一,很可能是當局向外界發出了擴大財政政策的訊號,同時未必再進一步增加貨幣刺激政策所致。

聯儲局9月料按兵不動

今年以來,由於日本國債孳息太低,投資者唯有另覓投資,改為追入美國國債,結果是壓低了美債債息(債息跌則債價升)。環球債息處於極低位,某程度上造成了投資市場追逐風險的心態,若然日本債息回升,會否削弱投資者享受到的低息樂園?日本債息回到1月份的水平,則可能帶動美國10年期國債孳息升至2厘,而如今美債債息已悄悄回升至1.70厘之上。

另一方面,在最近舉行的Jackson Hole會議中,美國聯儲局釋出今年有可能加息的訊號,雖然主席耶倫(Janet Yellen)未有明言改變,不過其副手費希爾(Stanley Fischer)的鷹派言論,卻惹來9月份加息以及今年內加息兩次的揣測,不過,市場似乎認為12月加息的機會仍然較大,原因有數個。

首先,是美國最近的經濟數據並不見得太好,據美國勞工部公布,8月非農就業職位僅增加15.1萬個,低於預期,也遜於7月份數據。此外,8月製造業指數跌至49.4,不單低於市場預期的52及7月份的56,更是自2月以來首次跌穿50水平。同時,7月核心通脹水平為0.1%,按年僅增1.6%,同樣令人意外。

通脹率回復至2%,是美國其中一個加息的準則,如今通脹未達標,相信會影響當局加息的決定。再加上目前利率期貨顯示,市場預計9月加息的機會率僅得30%,如果最終聯儲局採取行動,或會為市場帶來波瀾。最後,美國將於11月舉行總統大選,若然在此前加息,也會為市場增添不明朗因素,這非當局所樂見,因此,聯儲局在9月按兵不動,是較為合理的推測。

另一要注意的是,由於美國貨幣市場的監管有變,自6月底以來美國銀行同業拆息(LIBOR)的利率亦見上升,資金撤出市場貨幣基金,影響市場可用的短期融資,銀行及公司的借貸成本增加。在全球化下,金融系統一環扣一環,很多新興市場企業向國際銀行的借貸與LIBOR大有關連,結果是新興市場企業也會受到影響。

第三,是最近歐洲央行的議息會議,似乎反映歐洲債息已經低到一個地步,歐央行再無能力大幅加碼貨幣政策,市場因而感到失望。歐羅區各國的國債孳息太低,或會引起一輪沽售潮,令孳息曲線趨於傾斜。

股市調整帶來入市機會

今年資產價格上升的一大動力,是投資者對於息口的渴求。由於債息太低,投資者轉而集中投資高息債或高息股。但英國的脫歐公投已過,為市場掃去一大不明朗因素,愈來愈多分析認為,央行將會逐漸改變其鴿派的政策方鋒,一旦債息回升,定必對各類高息資產帶來壓力。

雖然環球債息似有上升的傾向,因而波及股市表現,但筆者認為,市場的大形勢仍未有改變。宏觀而言,即使債息上揚20至30點子,整體上仍未能扭轉低通脹、低增長及低利息這個格局,股票仍然是不少投資者的選擇。經過9月及10月的調整後,也許反倒帶來入市的機會。

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