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2016年7月28日

陸庭龍 宏觀分析

經濟新常態-有資金 無資本

本周有美國聯儲局和日本央行兩大巨頭舉行議息會議,環球金融市場正屏息靜氣等待結果,胡亂的押注已變得沒有意義,因為聯儲局要加息和日本央行再擴大量寬規模只是時間的問題,沒有數據可依,沒有程序可據,一切是長官意志的決定。也是因為全球各國政府的行為模式,令投資市場緊跟貨幣和財政政策的方向而行。

中國金融市場風險增

筆者無數次提出貨幣政策的效應是有極限的,就是市場對政府和央行的信心臨界點,看似虛無飄渺,但爆發時卻威力無窮。我們有的是時間,不過,已在倒數階段。以中國為例,一方面投資者對人民銀行未來繼續降準減息,或中央政府調控經濟結構抱有期望;另一方面,經濟的基本面每況愈下,金融市場風險日益上升。股市是經濟的寒暑表的這個說法,不斷受到質疑。那麼,我們換個角度由債市出發吧。

過去兩年,海量資金由債市流入股市,又由股市逃回債市,端的是一窩蜂的行為,背後原因是龐大的流動性與非常有限的投資渠道所致。在這個亂局中,先有民營企業、銀行理財產品、地方政府佔股企業,甚至央企的連串信貸違約事件發生,債務違約風暴有愈演愈烈之勢,例如在不到4個月的時間內,遼寧省國資委佔46%股份的東北特鋼已連續7次債券違約,未償付的債務本息合計33億元人民幣。

東北特鋼非偶發事件

在債權人和負債人的會議過程中,雙方分歧擴大。遼寧省國資委單方面要求70%的銀行貸款債轉股,又要求承銷債券的銀行先兌付過期未能償還的本金和利息。換言之,承銷債券的銀行的身份由中間人突然變成債權人。這個方案引起債權人和整個債市的強烈反應,採取抵制行動,遼寧省的地方企業債未能發行,而省政府擔保的專項債息率也遠遠高於國內其他省市的專項債。

筆者想說的是,東北特鋼並不是偶發的單一事件,它在內地債市所引發的骨牌反應不容輕視,甚至對環球資本市場也起着蝴蝶效應。現時全球金融市場面對的最大風險不是經濟衰退,而是怎樣處理由各國央行在過去7年無所不用其極製造出來的海量流動性。這裏產生一個怪現象──資金泛濫,卻缺乏資本。

各地出現流動性陷阱

放眼四海,經濟環境轉差是大家的共識。失業率低或有改善,但工資升幅低於GDP增長;各大機構維持盈利上升,但不斷削減成本以節流;大型企業持有大量現金,不作長期資本投資,最多的是回購公司股票或作收購合併之用;中小企業卻面對借貸困難或融資成本上升等。

結果是資金多但不能有效運用,資本投放和資金量不成比例。附【圖】是中國自2012年以來M1和M2的增長走勢,從M1超出M2的趨勢判斷,內地已隱然出現「流動性陷阱」,私營企業面對有資金、無資本的困局。筆者相信歐洲、日本也是同一命運。

陸庭龍

恒生

私人銀行及信託服務主管

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