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2016年5月21日

Alicia Garcia Herrero 中國

Alicia Garcia Herrero: 「新中國」夢更遙遠

現時,中國的債務問題成為市場熱話。與英國可能脫歐,以及若特朗普出任美國總統,將會成為全球投資者的夢魘等話題不相伯仲。中國債務問題縈繞着投資者的視野,是一種令人擔憂但又難以評估的風險。

因此,我們近日發表的法國外貿銀行中國企業債務監察報告結果可能令人感到驚訝。該研究顯示,中國最大規模的3000家上市公司的債務總額佔普通股86%,僅略高於全球最大規模的3000家上市公司債務總額的一半。

中國企業比從前更脆弱

然而,低槓桿比率遮蓋了一事實──中國企業比從前更為脆弱。這些中國企業比環球同業在支付貸款利息方面比較吃力,它們的資產負債表亦包含顯著較多短期債務。而且,低槓桿比率並不能展示新中國產業與舊中國產業逐漸擴大的分歧。

舊經濟企業當中,由私營為主的房地產(昔日的「新中國」產業),連同基建(主要為建築)、材料、金屬和化學等主要國有產業,成為表現最遜色的類別。環顧該範疇,產能過剩的情況普遍,盈利能力轉弱,而且即使延展債務,企業亦難以支付利息。

3新中國產業表現優秀

在新中國企業當中,有3個產業表現尤其優秀,包括航空、旅遊及健康護理。

現時航空業的負債沉重,幾乎是其股權的3倍。然而,這是航空業的全球常態,對比各地同業(普遍為國有企業),中國航空公司享有較長的貸款期,而且盈利能力較高。此外,航空業亦處於增長市場,原因是晉身中產階層的民眾日增,並開始享受旅遊樂趣。

同樣,旅遊相關公司亦普遍表現穩健。20%旅遊相關公司無法以盈利償債,情況令人擔憂,但整體來說其盈利能力高於全球同業,債務佔股權60%,處於受控的水平。

然而,最矚目的行業是健康護理業,盈利率為12%,遠高於全球平均的8%,而其債務佔股權少於50%,對比之下,全球同業則接近120%。健康護理業的短期負債高企,佔總負債的86%;然而,超過97%健康護理公司有能力以盈利支付利息。

在信貸泛濫潮中被忽略

中國企業負債水平和財務狀況顯著分歧的趨勢,可追溯至2008年/2009年的4萬億元人民幣刺激方案。政府向市場提供大量信貸,使資金流入舊產業公司,導致投資差強人意,公司過度負債。

相反,「新中國」產業在信貸泛濫潮中普遍備受忽略,這正好解釋該產業現時債務水平偏低的原因。「新中國」產業無疑較穩健,但這些產業的比重仍遠遠太小,以資產計只佔中國企業的27%,對比之下,該等產業佔全球企業幾乎50%。

上述表現最優秀的3個「新中國」產業僅佔樣本資產總值的3%,而表現最遜色的3個「舊中國」產業則佔43%,比例龐大,可見問題嚴重。事實上,邁向「新中國」仍有一段漫漫長路。

信貸泛濫令轉型更痛苦

更糟的是,現時中國人民銀行推進新一輪信貸泛濫潮,實施超寬鬆的貨幣政策,導致中國的新貸款額在今年首季突破令人震驚的4.5萬億元人民幣,相當於上一輪振興經濟方案高峰所創的紀錄。房地產再度受惠,在2016年的首3個月,房地產公司的新增貸款創1.5萬億元人民幣的新高,幾乎較2009年信貸泛濫潮的高位多出兩倍。

大型企業是中國的主要職位來源,當局顯然有意避免巨企出現嚴重違約的情況,以削弱內地經濟的穩定性。然而,雖然貨幣及財政刺激政策可能有助紓緩舊產業面對的問題,但增加低成本信貸最終只會使令人嚮往的經濟轉型更為痛苦。此外,為舊產業推延時間,或會使中國需要更長時間才能達致夢寐以求的經濟轉型,使「新中國」之夢更難以實現。

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