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2016年5月17日

謝貫能 宏觀分析

中國債務危機需正視

2016年5月9日,不願透露姓名之權威人士透過《人民日報》的專訪提出警告,多年來不少粉飾太平之士極力否認的老問題──房地產泡沫、工業產能過剩、銀行壞賬攀升、地方政府負債,以及金融市場風險,至今情況其實仍持續惡化。不久之前,索羅斯公開警告,中國的負債比例已來到岌岌可危的200%,且在持續攀升當中,情況宛如「2008年美國的翻版」。然而,輿論才剛剛在4月20日大肆批評索羅斯的預言危言聳聽,如今又有不願透露姓名的權威人士跳出來喊話,顯示中國政府對外溝通的政策出現重大改變。

正面對潛在系統性危機

現在,這位權威人士與索羅斯都同意一件事:倘若中國無法妥善處理堆積如山的負債,屆時可能會引發系統性危機,甚至是重蹈2008年、2009年美國的覆轍。

儘管中國境內債券違約的情況並不多見,但也不是什麼稀罕的情況。2014年3月,中國爆發一件指標性的違約事件:一家未上市的小型企業──上海超日太陽能科技,無力償付債券利息,爆發技術性債務違約。上海超日太陽能科技的債務違約,令人想起當年美國貝爾斯登倒閉引發的全球金融危機,因此券商將此次違約事件稱為「貝爾斯登時刻」。

突然不作國營事業後盾

繼上海超日太陽能科技的債務違約之後,中國陸陸續續爆發15宗債務違約事件,其中6、7家還是國營企業。由於大部分的債券都是由國營企業發行,但這是否意味着中國政府已不再悄悄地對國營企業提供支援?利用幾宗無視信用風險導致違約的事件,造成殺一儆百的效果是一回事,但政府突然不再作國營事業的後盾,甚至引發市場恐慌則是另一件事。

內地資金無法有效配置

信用評級的好壞差異,代表違約機率有高有低。故此,相對於資產負債表健全之企業,低評級之公司債需提供投資人更多的報酬。正因為信用評級有高有低,市場方能有效運作,避免質素欠佳的企業借走太多的低廉資金,壓縮優質企業的借貸能力,進而損及經濟增長表現。受到高度規管的銀行產業同樣面臨類似的命運。由於銀行的放款利率固定,銀行偏好放款給國營企業,對於具有高增長潛力的民間投資計劃,則是顯得放款意興闌珊。無論是在公司債或銀行貸款市場,資金無法有效的配置,正是中國債台高築的主因之一,因為中國前四大的銀行皆是國營企業,且近90%公司債都由國營企業發行。隨着公、私部門的債務全部糾纏在一起,未來也只能靠政府出手相救。

1年前,哈佛大學經濟學家Kenneth Rogoff曾說:「在經濟學的領域,事情爆發前所需要的醞釀時間,會比你想像得更久;一旦事情爆發後,發生的速度會比你想像得更快」。目前,中國經濟面臨種種壓力,一旦經濟表現稍顯疲弱,人民幣將面臨貶值壓力。儘管中國有3萬億美元的外滙儲備可以用來鞏固人民幣滙率,一旦資金開始逃離,湧進安全性資產,屆時燒錢的速度可能比中國人民銀行想得要更快。我們盼望不願透露姓名那位權威人士,不只是和索羅斯英雄所見略同,也希望他擁有索羅斯那般的精準執行力,帶領中國走出這場債務的漩渦。

謝貫能

康利

亞太機構客戶部主管

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