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2016年3月29日

王良享 宏觀分析

美滙是反彈 非回復強勢

聯儲局官員於3月會議中調低點陣圖的利率預期,美滙與美國國債孳息率隨之下跌,美股上升。不過,美滙下跌的膝蓋反應於兩天後就修正,美滙指數(DXY)於一周內重回96以上。美國10年期國債孳息先跌後回升,但受制於比利時恐襲,比議息前仍低7點子。美股在議息會議後最多曾上升1.7%,標普500指數在復活節假期前略為回調,現水平與去年底相若。香港恒生指數在挑戰100天平均線失敗後回調,但比起2月12日的低位仍高出11%。

美元上升應屬短暫

上周有兩個聯儲局官員,分別是亞特蘭大聯儲總裁洛克哈特(Dennis Lockhart)及聖路易斯聯儲總裁布拉德(James Bullard )表示支持4月份加息,三藩市聯儲總裁威廉斯(John Williams)則表示,若經濟數據符合預期,將支持4月及6月份加息。雖然此等評論令美滙反彈,但並不說明美滙就回復強勢。

去年底筆者曾經指出,美元在美國加息後走弱,有前例可援,貿易加權美滙指數在1994至1995年及2004至2006年兩次加息期中都下跌7%。在2004至2006年的加息期中,聯儲局在每次會議都加息,累積加幅為4.25%,美元尚且不升反跌,此次加息前,美元已經走強38%,仍然堅挺,只是由於眾大國在美國加息前仍在打貨幣戰,減息或利用負利率壓抑本幣滙價。不過,在2月份的G20會議聲明中,各參與國家均同意不作競爭性貶值,而歐洲央行雖然及後將存息減低至0.4%,但行長德拉吉已暗示再不會減息。另一大國日本近來則已淡化通縮的憂累,及更加積極爭取以10萬億日圓的補充預算案,以代替效用不明的負利率推動經濟增長。在歐、日都無意再打貨幣戰的形勢下,美元上升應屬短暫。

長息低非避險所致

美元反彈時,美國長期利率卻仍然低企,不只是反映「避險」需求,而是結構性因素導致。美國人口老化及房按需求減慢,令社會上對長年期定息工具的需求上升及供應下跌,自然令長期利率水平低企。最近油價反彈令通脹預期上升,美國10年期通脹掛鈎債券孳息率已經從12月時的0.81%下跌至0.28%,美國加息而美國實質利率下跌可說絕無僅有,加上商業銀行仍存於聯儲局的2.3萬億美元「超額準備金」,對美國流動性的支持甚大,亦可以解釋為何美國季度GDP增長只有1%,及美國企業盈利下跌9%的今天,美股仍然處於強勢。

維持看好印度股市

與美股強勢形成絕大對比的是新興市場股市,自從去年4月底開始至今,摩根土丹利亞洲(日本除外)指數已經下跌18%,美國加息期望及油價輾轉下跌,令環球新興市場在去年7月之後,連續9個月錄得資金淨流出。不過,這個劣勢剛於2月份接近結束,根據國際金融研究所(Institute of International Finance)數據指出,今年2月份環球新興市場資金淨流出已大幅下跌至兩億美元。事實上,自從1月中油價低見26.19美元以後,摩根大通亞洲貨幣指數已從低位反彈,至今上升2.9%,並已較去年底水平高0.8%。亞洲國家股、滙齊升絕非偶然,在G20會議上,國際貨幣基金組織(IMF)總裁拉吉德就曾苦口婆心地,勸告各大國不要再做無謂的量寬與減息,而應該以積極的財政政策推動經濟,環顧全球,現仍有餘力減稅、增加政府投資及基建者,只餘下儲蓄仍高的亞洲各國。

年初筆者預期亞洲市場中,印尼、菲律賓及印度股市會跑贏,至上周,以本幣回報計算,印尼股市升幅為9.6%,菲律賓股市升幅則為6.9%,印度股市受環球市場波動影響下跌3%。然而,筆者維持看好印度股市,原因有三:第一,經濟增長在政府加大基建與水利投資下變得更穩固;第二,滯後性的通脹下跌令央行具備減息空間;第三,出口有跡象開始復甦,剛公布的2月份數據指出,出口同比下跌幅度已收窄至14個月低點的5.7%。美元短暫反彈造成的亞洲新興市場股市回調,應屬短期膝蓋反應。

王良享

臻享顧問

董事總經理

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