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2016年3月22日

胡一帆 中國

胡一帆: 中國積極消除市場疑慮

在產能嚴重過剩、企業信貸飆升、資本外流洶湧之下,中國經濟增速不斷放緩。與此同時,人民幣滙率跌至2012年時的水平,令金融界大感意外。誠然,這些都是非常嚴峻的挑戰,然而目前的中國經濟崩潰論是基於恐懼情緒,而不是基本面。因此,要想消除這種危機思維,中國需要信守承諾,重塑外界對其經濟活力的信心。

闡明外滙政策意圖至關重要

短期而言,穩定人民幣滙率預期對於改變市場情緒至關重要,也是中國政府財政政策的首要議題。由於缺乏透明度,人民幣投機活動達到歷史新高,引起最高決策層的注意,以至於中國人民銀行行長周小川打破長期以來的沉默,闡述了中國滙率政策,以平息市場對人民幣的擔憂。在周小川釐清市場疑慮之後,在岸與離岸人民幣價差幾近消失,充分證明良好溝通的重要性。

向公眾說明外滙政策意圖是至關重要的第一步,而且很可能作為抵禦投機活動的手段之一而持續下去。正如周小川所說,央行透過參考一籃子貨幣來管理人民幣滙率浮動,日常干預旨在維持美元/人民幣滙率區間穩定。為消除市場隱憂,周小川明確指出,央行無意讓人民幣突然大幅貶值以促進外貿出口,因為這與中國維持地區貨幣穩定、抑制資本外流的目標背道而馳。

實施更多資本管制措施

為遏制資本外流,中國或將實施更多資本管制措施。積極的溝通與嚴格的資本管制雙管齊下,以平息市場對人民幣的擔憂,應有助於遏制資本外流。此外,中國擁有世界最多的外滙儲備,在振興經濟的過程中,龐大的外儲無疑將發揮重要作用。雖然近期中國外滙儲備大幅度縮水,但到今年底至少能保持在2.8萬億美元以上。

建立開放而穩固的資本市場是中國政府的當務之急,而這需要滙率穩定以及適當的資本管制。透過深圳與香港股市互聯互通機制(「深港通」)吸引海外投資,以及更長遠而言,透過合格境外機構投資者(QFII)進行國際債券投資,也會對實現上述目標發揮作用。這些措施有助於提升中國金融體系的韌性以及國際重要性,為中國資本市場帶來急需的穩定作用。

關於中國的槓桿率,認為中國信貸將崩潰的唱淡者忽略了中國債務的構成情況。中國幾乎所有(超過95%)債務均為國內銀行所借出(政府對債權人有巨大影響力),而很大一部分債務人為即將進行改革的國有企業,國企佔非金融機構企業債務的一半左右。中國政府對債務的掌控程度遠高於其他國家,即使情況惡化,政府也可動用廣泛的資源來應對。

財政貨幣政策發揮作用

財政與貨幣政策將在抑制增長放緩、從投資主導向服務業與消費主導的經濟轉型過程中,發揮關鍵作用。瑞銀預測,2016年中國經濟增長率在6.2%左右,低於官方目標6.5%至7%。儘管增速很可能慢於政府預期,但是在央行寬鬆貨幣政策支持之下,硬着陸的可能性極低。最近召開的全國人民代表大會也強調了適度寬鬆的貨幣政策。我們預計,今年中國央行還會減息一至兩次,存款準備金率有望再降250至450個基點,這些措施將足以提振經濟活動,避免最壞情形發生。

此外,實質財政赤字佔GDP的比重很可能從2015年的3.5%,上升至2016年的4%。這意味着財政支出以及各種稅費減免總額將達到20萬億美元。政府投資仍將是經濟增長的重要驅動力,尤其是支持新興產業的發展,比如新型製造業、環保項目以及地下管道等。供給側改革旨在減少過剩產能,支持國內企業,修訂稅務法規,優化政府職能,這對於重振市場對中國長期經濟前景的信心也將發揮重要作用。最近的人大會議上已經公布一系列供給側改革措施。

看好政策受益經濟轉型股

我們認為,中國發生系統性金融危機的可能性極低。除了上述因素之外,決策者也會考慮債務證券化,以及私人部門參與政府救助等創新措施來提振信心。雖然工業部門的苦日子還未結束,供給側改革將導致重工業部門壓縮產能、裁減人員,但是服務業將延續近期的良好態勢。從汽車銷售到電影票房等數據都顯示,中國消費者信心十足。

消費升溫、投資疲軟,將是2016年乃至更遠未來「新中國」的基調。沒有被熊市嚇倒的投資者將會發現受益於政策扶持,以及中國經濟轉型的行業中存在大量機遇,比如互聯網、醫療保健、保險等。

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