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2015年11月16日

許長泰 宏觀分析 市場洞察

許長泰: 美國應盡早加息

美國聯儲局至今仍未加息,而加息時間與步伐不明,令市場人士忐忑不安。究竟加息與否對美國經濟本身有何影響?聯儲局其實應該何時開始加息?本文將就以上問題加以探討。

加息反能推動經濟增長

在過去的議息會議中,支持延遲加息的人士提出,目前仍缺乏工資上漲的推動因素,亦有跡象顯示環球經濟疲弱。我們認為這個論點的前提並不正確:人們錯誤認為,即使是從超低水平上調短期利率,也會對總需求有所打擊。然而,在現實世界中,利率與總需求並非呈線性關係(linear relationship)。首數次加息不會抑制總需求,反而對其有推動作用。

市場人士擔心的是,當利率進一步上升,加息的價格效應將更具破壞力,而財富、預期及信心效應轉為負面,導致加息拖累經濟需求。實際上,在相關效應開始拖累經濟之前,從超寬鬆水平收緊貨幣政策可加快經濟增長;若情況理想,經濟更可在較高的產出及利率水平下實現軟着陸。聯儲局其實早應在9月份加息,原因並非經濟能夠承受加息的衝擊,而是此舉或能推動經濟增長。

帶來更大的積極影響

那麼,實際上短期利率是如何影響經濟?以下六種效應涵蓋了大部分的重要影響:

1) 收入效應:較高的利率會增加存款者的利息收入和貸款者的利息開支。就家庭而言,短期計息資產遠大於浮息計息負債,因此上調短期利率應可增加收入,從而推動總需求。

2) 價格效應:較高的利率會提高存款回報和借貸成本,或導致部分企業放棄投資項目,亦會令合資格申請樓宇按揭的家庭數量減少,繼而令樓市放緩。

3) 財富效應:較高的利率會令資產價值計算中的貼現率上升,導致財富減少。不過,過往經驗顯示,從低位加息可帶動股市上升,整體上可提升金融資產的價值。

4) 滙率效應:由於貨幣交易員傾向將資金投入隔夜利率較高的貨幣,因此較高的利率令市場對美元需求上升,從而推高滙率,導致出口受壓,經濟放緩。

5) 預期效應:當央行開始加息,並傳達其逐步加息的意向,家庭及企業可能嘗試在進一步加息前借貸,從而推動消費及投資。

6) 信心效應:央行自低位加息,通常被視為對經濟有信心,或促使消費者及企業增加消費。若從高位加息,則很可能被視為應對通脹,私營企業或因而削減開支。

目前經濟最需要的是更多需求。我們認為,收入、財富、信心及預期效應的積極影響僅略被負面價格效應所抵消,因此首數次加息的確可推動需求。但問題是,現時的經濟復甦是二次大戰以來最緩慢的一次。有人會爭論這是由於金融體系受到嚴重破壞,但事實卻非如此。美國金融機構多年來資本化進程良好,但貨幣「刺激」措施剝奪家庭的利息收入,並削弱市場信心及在加息前借貸的意欲,令美國的經濟復甦步履蹣跚,甚至很可能已陷入「停滯的均衡狀況」。

升至一定範圍發揮效用

不過,投資者又毋須對眼前的狀況感到過分悲觀。今年秋季,極低的勞動力及生產力增長已導致勞工市場緊縮,並對核心通脹構成溫和的上行壓力。若情況持續,聯儲局可能會感到有責任跟隨最新指引加息。我們並不認為此舉將令經濟放緩,而為使利率發揮其正常作用,有效分配資金及監管總需求,則必須加息至某一範圍,方可達到實際促進經濟較快增長的目標。

簡而言之,我們認為聯儲局應該加息,並非由於經濟強勁,足以應對相應的後果,而是因為經濟仍然疲弱,需要首數次加息所帶來的刺激作用。

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