有追看本欄的讀者，相信都會知道筆者自日本首相安倍晉三上任以來，一直看好日本股市，果然，日股近年持續為投資者帶來不俗的回報，今年初以來日經平均指數的升幅（以美元計價）也已達雙位數，優於美股及歐股。
日本央行以寛鬆政策來支持股市，實行量化寬鬆買債、買股，自去年10月開始每年購入日股ETF的額度便高達3萬億日圓。此外，日本退休基金GPIF也增加股票的比重，成為托市的一大動力。在多番利好的消息刺激下，日股不斷向上衝，由1900隻日本企業股票組成的日本證券交易所，其以日圓計價的市值，已經超過1989年日本經濟和股市的高峰期。
安倍晉三的三支箭成功令日圓大貶值，2013及2014年日圓兌美元連續貶值了18%及12%，不過到了今年，日圓走勢開始穩定下來，一直只在區間上落，到了近周才有突破，兌美元跌至124的12年新低。觸發日圓再貶的原因並非來自日本本身，而是出自美國。投資者預期今年聯儲局將會展開加息周期，令美元強勢持續。而在急跌過後，年初至今日圓的貶值幅度也僅為3%。
弱日圓利好出口商
日本央行決心要達到2%的通脹目標，每年買資產的額度高達80萬億日圓，等同日本整體經濟規模的16%。但近期日本通脹又再次跌回零水平，日本央行很有可能會再推寬鬆貨幣政策以推升通脹。因此，不少市場分析對日圓前景均感到悲觀，認為當地基本面仍然疲弱，日圓有可能進一步遭到壓低。然而，日圓滙價自2010年曾觸及75高位後，至今已貶值了三分一。有人認為日圓實質價值被低估了20%至25%，並且是G10國家中最便宜的貨幣，而日本的本土投資者是主宰日圓走勢的主要動力，日本投資者對於海外投資的興趣濃厚，對外的收購合併活動處於歷史新高，退休基金也在增加海外資產的比重。若當地投資者對外國股債市場感到擔心並開始贖回，將會促使資金由外地撤回日本，推升日圓滙價。
日本今年首季的GDP按年上升2.4%，優於去年第四季的1.1%，但此數字只是由於庫存量意外地大升所致，若我們剔走這一因素，首季GDP只會有0.4%增幅。更重要的是，庫存大量堆積，表示消費力並未能追上生產力。無他，截至今年3月，日本人的實質工資已連續下跌了兩年，即使今年工資終於有望上升，但幅度僅屬輕微。
不過，當地的家庭及企業均見復甦，家庭開支按季增加了0.4%，住宅投資更升了1.8%。在弱日圓的支持下，出口持續有好表現，按季上升2.4%。而隨着企業盈利增長，日企終於願意增加投資，資本開支按季升0.4%，是過去4季以來首次上升。Panasonic及Canon等巨企基於日圓貶值，均將部分生產線搬回日本，以提升競爭力。
的確，弱貨幣大大提升了日企的盈利，大型出口商尤其受惠，舉個例，豐田（Toyota）的年度淨利已連續兩年破紀錄，去年淨利大升19%至2.2萬億日圓，該企業預計今年持續能派出好成績。至於日產（Nissan），於上個財政年度的淨利也升18%至4580億日圓。但弱日圓就像是雙面刃，對出口企業當然有利，但對本土企業卻不同講法，本來在2014年日本上調消費稅後，消費者需求已在減弱，同時弱日圓又令入口原材料價格大漲，變相是雙重打擊。
日企須提升股東回報
目前日本正推行一連串改革，當中最備受市場重視的，相信是於今年底推行的企業管治改革措施。屆時日本政府會推出公司管治法則，若管理層不遵從這些法則，需要提出合理解釋。
另外，企業也須增設獨立董事，以保障股東利益，務求增加股東回報。政府為何要這樣做？皆因日企作風太保守，非金融企業持有的現金及相關資產，竟相當於日本GDP的47%！並遠高於美國企業的10%，反映日企寧願坐擁大量現金也不願拿去投資或回饋股東。
但在政府的推動下，這種企業文化終有改變，最近不少日企都大幅提升股本回報率（ROE），根據日經調查顯示，以2014年財年計，在日本證交所上市的1714間非金融企業中，有大概三分一，即549間企業的ROE達10%以上。美企及歐企的平均ROE分別為13%及9%，如今日企終於能開始追上歐美的標準。日本機器人製造商Fanuc更為進取，宣布將六成的淨利都回饋股東，較之前的30%大升一倍。
市場就「安倍經濟學」能否刺激GDP增長而爭論不休，但筆者認為對投資者而言，這並非重點，我們更加應該關注的是日企的改革成效。若企業管治持續有改善，中短線來說對日股都是一大利好因素，而且日股的市現率（Price to cash ratio）僅為9倍，遠低於美股的13倍。
但是，日股的長線展望仍然令人擔憂，主要是人口老化的問題嚴峻，而且中小企業及社會福利開支均欠缺改革，始終會拖累經濟及股市整體發展。
陳致強
