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2015年5月14日

Morningstar ETF

Morningstar: 投資基本知識-ETF與追蹤基金

被動投資在歐洲的冒起,源於市場意識到主動型經理長遠難以跑贏基準指數。儘管這個趨勢反映了投資者行為已經出現重大轉變,但市場對於被動式基金仍有幾種常見的誤解。

所有被動式基金都有着同一個目標,就是盡量有效地追蹤指數,但每隻基金為了達到這個目標,所採用的方法卻各有不同;而在挑選投資哪種被動式工具時,必須瞭解其不同的取向,而當中有些看來比較複雜。

最常用的兩種被動投資工具為指數基金和ETF(交易所買賣基金)。兩者的主要分別在於指數基金像傳統互惠基金般會每日定價一次,而ETF則於交易所買賣,價格會在一天內不斷變動。

兩種投資工具最單純的形式往往收費低廉,並提供所選市場高透明度的啤打投資。

大部分於英國買入的指數基金及ETF皆會進行實物複製。如屬完全複製,則指基金根據相關指數的相同比重持有其全部成分股。高流通性指數(例如富時100指數)適合採用這種直接方式,我們可以預期它們能夠緊貼追蹤指數。

當指數難以複製或複製所涉及的費用過高時,例如流通性低的定息產品指數或MSCI 環球指數等廣泛的股票指數,基金可選擇買入相關持倉具代表性的樣本,而非持有所有指數成分股。在此一情況下,就需要在複製成本與追蹤準確性之間作出取捨。

合成複製令人對ETF誤解

另一種做法是合成複製,不過ETF比指數基金較常採用這種方法。由於使用衍生工具令複雜性提高,合成複製是對ETF誤解和錯覺的主因。合成基金與一個或以上交易對手(通常是投資銀行)訂立掉期協議,以取得指數回報。這種方法讓基金能夠準確而貫徹地追蹤其基準指數,特別是當相關成分股流通性低或者未能即時買入時。

儘管這種方法會帶來交易對手風險,風險卻往往可以其他方式減低。首先,大部分ETF及指數基金均符合UCITS(多隻在香港及新加坡上市的ETF同時在歐洲上市,符合UCITS),故此受到減低這項風險的嚴格監管抵押品規則所規限。

根據UCITS,基金必須以相等於基金價值最少90%的抵押品進行抵押。實際上,大部分合成ETF均過度抵押,換言之,假如交易對手違約,基金理論上可以變賣抵押品,取回基金價值的超過100%。

當然,在分析抵押品時,我們不單需要考慮數量,還必須顧及質素。對於在雷曼事件及歐洲主權債務危機爆發之前被認為屬穩健的抵押品,人們現在未必會有相同的看法。

現時,主要ETF供應商一般會追求高質素的抵押品,而且要求接納為抵押品的證券與基金相關指數所包含的證券保持一致。因此股票基金的抵押品一般由高流通性股票所組成,而定息產品基金的抵押品則由投資級別債券及現金組成。然而,除此以外,相關性並非必定獲納入考慮當中。但這未必是壞事。擁有不相關的抵押品,反而可以確保基金持有人在違約情境下享有最高的流通價值。

披露抵押品詳情增透明度

另一項對合成產品的錯覺是透明度,原因也是由於合成產品使用了衍生工具。就合成ETF而言,事實的確是這樣。合成ETF的透明度近年來大幅改善,大部分供應商現時也在網站披露每日所持抵押品的詳情,讓投資者自行判斷有關抵押品是否適合。不過使用衍生工具的主動型基金卻無法披露這麼多的資料。

最後一個常見的誤解是只有合成複製基金背後會有一些事情發生而未獲投資者知悉。事實上,實物被動型基金就像主動型基金般,所從事的活動也可能會帶來投資者未必留意到的風險。我們可以估計歐洲20%至30%的實物被動型基金(香港及新加坡也有一些)有從事證券借貸(securities lending),管理公司會借出投資組合中的一定百分比股票以賺取額外回報。這種做法可以抵銷複製指數的成本,但同時會帶來交易對手風險,不過這類風險亦可透過交易對手提供的抵押品加以減低。

總括來說,具有最簡單形式的被動式基金,能夠提供非常有效而且透明度高的投資工具,讓投資者可以涉足市場。但當透過使用加強型技巧改善追蹤表現時,基金供應商可能帶來交易對手風險。因此,投資者在考慮這些基金時,必須對於所承擔的任何額外風險感到放心方可買入。

 

作者為Morningstar歐洲被動型基金研究分析員Kenneth Lamont

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