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2017年8月2日

姚遠 中國

姚遠: 債務續為中國經濟隱憂

中國第二季度國內生產總值按年增長6.9%,高於市場預期,同時超越官方6.5%的全年目標。年增長與首季持平,環比增速則按季上升,顯示在正常的季節性格局下,經濟已取得進一步的增長動力。

整體經濟穩健,數據細節亦同樣令人鼓舞。從官方數字可見,第二季度家庭消費佔GDP增長近70%,較過去兩年上升13.5個百分點。同時,投資佔經濟的比重則由35.8%下降至32.6%,顯示中國已明顯由投資轉向消費型經濟。儘管這個過程伴隨着整體增長放緩,但為了令經濟擺脫債務危機,這種遠離信貸密集型投資的重新平衡是必要的。

在家庭消費不斷上升的同時,經濟亦開始漸趨以服務業為主導。第二季度GDP顯示,服務業為中國經濟的最大組成部分,佔52%,其增幅繼續超過製造業及農業。一般發達經濟體系的服務業通常佔經濟增長的三分二,相比之下,中國第三產業仍然有足夠的擴展空間,以滿足新興中產階級的需求。

服務業企業負債較少

促進服務業增長對改善經濟結構亦有正面作用。由於服務業的增長取決於國內消費,較為自給自足之餘,與製造業相比通常亦屬於輕資本類型,因此所需的投資和負債都較少。另外,服務業往往由私營企業主導,這些企業一般較國有企業更具生產力,負債亦更少。

此等鼓勵更多消費及服務型增長的主張,並非忽視投資及製造業的重要性。實際上,對於像中國這樣的大型發展中國家而言,投資製造業基地及利用國際貿易來發展經濟才是較為務實的做法。這種策略曾成功為日本及亞洲四小龍(香港、新加坡、台灣及南韓)創造繁榮的經濟,並協助中國數以億計人民脫貧。換句話說,過去30年間,中國從這種投資、製造業及出口驅動的增長模式中獲益匪淺。

然而,在2008年金融危機後出現了兩個問題,令這種增長模式變得不可持續。

兩問題致中央改變策略

首先,金融危機後外需轉趨疲弱,面對其負面影響,北京於短時間內投放大量資金。這筆投資的很大部分並不符合經濟效益,而且是建基於對未來不切實際的預測。隨着國內經濟增長放緩、外需反彈失敗,新增產能因而被閒置,導致投資回報急劇下降,工業價格亦大幅下滑。直至去年為止,PPI通貨緊縮持續,加上工業產能過剩,清楚顯示中國難以再依靠舊有增長模式發展經濟。

第二項因素是債務問題。以投資驅動的增長模式,通常需要足夠的資金來維持。儘管中國國內儲蓄率高企,在沒有外債的情況下,仍能確保信貸不斷流入,惟此並不保證相關投資帶來的回報能足以償還債務。

經濟失衡仍嚴重需正視

事實上,隨着當局作出這些投資後,營商環境惡化,銀行的不良貸款開始上升,信貸事件亦加速發生。近年,愈來愈多人利用信貸來保持借款人免於負債,而非創造產出,以致信貸使用情況普遍惡化。這種現象令中國的債務對GDP比率攀升,金融危機即將到來之說甚囂塵上。

在意識到上述兩個問題後,中國政府一直努力進行經濟結構再平衡。官方數據和大量軼事證據均表明,當局近年來已取得一定的成功。儘管如此,失衡仍然嚴重,當中以債務問題最為顯著。政府必須再進一步推動發展,以防出現極壞的局面,並讓經濟邁向更可持續的道路。

姚遠

安盛投資管理

新興亞洲高級經濟師

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