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2017年5月16日

謝貫能 中國

謝貫能: 內地大型去槓桿衝擊需求

委託貸款(entrusted loan)是企業間的借貸。其一度是中國影子銀行增長最快速的類別。影子銀行與銀行業相似,但並沒有如持牌銀行般有受條例監管的健全風險管理框架。這意味從事這類業務的企業經常過度貸出資金,或把從銀行得來的借款再以更高的利息貸予其他公司──通常是那些未能獲批出銀行貸款的企業。這些公司中很多是在核心業務受創下,透過金融投資尋求更高的回報。

中國經濟增長放緩下,部分不受青睞的行業如礦業及重型製造業便涉足此市場,因監管機構不斷嘗試令經濟中資本密集的這些行業,不能從正式的渠道獲得融資。影子銀行貸款也許是中國的地產發展商能持續營運的唯一最重要因素。

當局致力去槓桿開始收到效用。自2007年以來,首度錄得新增委託貸款按月下降。

長債息低於短債息

中國5年期國債孳息升至高於10年期國債孳息,是有紀錄以來首次。這是不尋常的現象,並且多方面違反市場邏輯。一般而言,較長年期債券由於要求更長期的投入直至到期贖回,附有更多不確定性,因此理論上需向投資者提供較高孳息以作補償。

反向孳息曲線暗示對較長期的通脹和增長展望悲觀,因為投資者持有長年期債券卻只要求較低回報。這明顯不是中國方面的共識,那麼是什麼導致孳息曲線出現反向?

真正的原因可能是在打壓影子銀行期間,限制財富管理產品及短期保險產品銷售的舉措。有關的打壓行動也許導致大量贖回。由於大部分這些產品是透過槓桿投資於流動性低的資產,如地產發展商貸款,發行商發現很難向投資者歸還資金,除非出售流動性高的組合如國債。

去槓桿拖累需求增長

內地A股繼續下跌並尋底、兩年期利率上升等都指向一點,那是當局這次正嚴肅地縮減早已大幅膨脹並到達極限的信貸泡沫。屆時,中資企業將需要去槓桿。看來必須發生的事目前可能已在發生。這次去槓桿將大幅拖累中國的需求增長,繼而在短期內令國內生產總值受創,然而未來的增長將可更穩定及具持續性。

謝貫能

康利

亞太機構客戶部主管

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