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2018年2月27日 即巿股評 港股直擊 國際財經

【EJFQ信析】債息飆高未失控 最後升浪靠輪動

在今年1月底至2月初,環球股市急瀉,標普500指數和恒生指數在短短10個交易日內勁挫逾一成,為近年來最兇險的市況。分析員普遍認為美國10年期國債息率飆升,是今次環球股市下滑的導火線甚至主因。

這解釋是否成立呢?從歷史角度看,目前債息約2.86厘,縱使已從去年9月初的2厘左右低位上漲了不少,現時仍相對偏低。故此,若歸咎債息回升導致長達8年多的股市牛市結束,這種說法似乎講不過去。

有留意本欄的讀者,應該記得我們早於去年第四季,便對今年美股和港股前景預測十分樂觀,並估計今年將會開展牛三最璀璨的「最後升浪」,儘管短期表現仍比較反覆(註:恒指今年最樂觀料見39000點)。樂觀的原因之一,便是今年金融市場很可能出現一個重要的投資主題:「債股輪動」,即估計今年(美國)債價回落,引發資金流出債市轉投股市,進而孕育今年股市牛三的「最後升浪」。

換言之,今年美國國債息率(持續)上揚,其實在本欄預期之內;那麼,為何近月債息回升會觸發金融市場恐慌情緒,令環球股市一度出現崩盤呢?相信原因有二:債息近月漲勢過急,以及債息剛好升越重要水平,確認美債長逾30年牛市結束。

前者本欄近期已有論述,不贅。後者可補充的是,讀者如有留意美債息的長期趨勢,會發現自上世紀八十年代中至今,債息便沿着下降通道內反覆向下運行(即債價反覆回升);目前這下降通道的頂線,處於2.7%左右水平【右圖】。除非稍後債息顯著回落,不然,經過近月抽升,已向上突破了這個運行近30年下降通道的頂線,確認美債牛市結束。

不過,就算美債牛市結束,不代表債市會即時出現泡沫爆破。近月來債息急升,相信某程度因為早前的「債股輪動」,加上美債「牛轉熊」,觸發市場對其前景憂慮,加速債息上揚,反過來引發股市下挫。從另一角度看,雖然美債牛市或已壽終正寢,惟市場對政府債券尚未爆發信心危機,現時距離債市泡沫爆破似乎還有一段時間。近期債息抽高引發股市急插的情況,相信稍後將會有所緩和(註:這並不代表債息不會繼續回升)。資金繼續由債市流出轉投股市,預料在較後時間會推動美股和港股出現最後升浪。

債息持續回升,最終會否對股市造成壓力?答案是當然會,但只要債息不是急速失控飆升,並且在「安全範圍」內,料會繼續利好股市。那麼,「安全範圍」在什麼水平呢?

金融市場對此有不同看法,但大致認為,長債債息在3.5厘至4厘或以上時,股市將出現沽壓。瑞信就預期債息升越3.5厘之前,股市走勢仍樂觀,惟一旦越超門檻,債息愈高,後市壓力便愈大。高盛做了一個壓力測試,認為美國10年期國債息率年底前若觸及4.5厘,美股可能暴瀉20%至25%。

是耶?非耶?猶如估計觸發泡沫爆破的臨界點,是沒有人能說得準;更何況在金融海嘯後,美國社會整體借貸水平高企,在高槓桿環境下,對息口回升的敏感度較以往高,因此難以用舊數據來評估加息對市場的影響。無論如何,今年美股或港股在「債股輪動」下,後市似乎還可能有大升浪,但如何捕捉,相信會較去年困難。若然又要玩、又要驚,還是那句:量力而為,注意風險,不時做好風險管理。共勉之。

信報投資研究部

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