恒安國際(01044)與沽空機構Bonitas Research(博力達思研究)一日半之內幾度過招。
由於雙方跟進動作無甚新意，本文集中睇Bonitas的沽空報告和恒安的第一份回應。Bonitas今次用上的都是傳統功夫，指控虛假交易和未申報關聯交易。
虛假交易指控集中在衛生巾業務，恒安財報今年上半年顯示利潤率達51%，但主營衛生巾的附屬恒安中國利潤率僅31%；而行內主要對手利潤率僅15%。Bonitas指控恒安利用關聯交易網絡，虛報利潤並在財報顯示為現金餘額，估計2005年至今，在衛生巾業務上虛報110億元人民幣收入，而「內部人士」多年來賺78億元人民幣股息。
恒安的回應是指有另一間附屬從事利潤率高的「七度空間」品牌業務，所以恒安與附屬恒安中國利潤率有差異。
衛生巾指控不實淨
事實上，Bonitas指控不太實淨。根據恒安財報，紙巾業績才是恒安主要收入來源，2016年和2017年均佔收入近半，今年上半年更逾半，如果造假，怎會完全在衛生巾業務上造假，而不「分散風險」？
假設多年來恒安避過重重監管，虛報110億元人民幣收入，除了公司債，必定要以巨額檯底借貸和利息支出支撐此系統，但Bonitas一隻字證據也沒有。另外內地一年多來信貸收緊，巨如海航安邦萬達急急減磅，卻未見恒安有異樣。
再者，「內部人士」如此複雜地建立造假模式，是為了13年來收取78億元人民幣股息，會不會太簡單？平均一年6億人民幣，夠不夠支撐造假系統？
關聯交易指控金額細
未申報關聯交易的指控較有可能成立。Bonitas指恒安間接向CEO私人家族企業以0.7倍2016年淨收入的低廉價格出售公司「廈門物業」。「廈門物業」是一家物業管理公司，管理項目就是恒安投資最少5.8億元的廈門恒安廣場。Bonitas質疑廈門恒安廣場整個項目由設計建造到管理，根本由CEO私人家族企業進行，但從未申報。
「廈門物業」作價120萬元人民幣，恒安解釋無披露是因為交易規模細。
指控即使成立，對恒安的底子影響力不大，但對CEO許連捷家族在恒安內部的地位則有影響，一旦發酵或如新秀麗(01910)一樣，有人要起身。
Bonitas上一個目標是中新控股(08207)，發報告後中新短線不動如山，而中新上月大跌的原因較可能是因為遭剔出MSCI中國指數，而非Bonitas狙擊。這份報告暫時亦未夠力打低藍籌恒安。
考慮到沽空部署會在出報告前進行，恒安本月至今累跌14.1%，Bonitas已有肉食，但恒安只宜部署短線波幅，市況未適合長線買貨。
陳鎮強
信報投資研究部分析員
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