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2016年7月6日 即巿股評 港股直擊

【EJFQ短評】鳳凰醫療在醫療服務市場穩佔先機

引入華潤醫療及中信醫療為戰略股東將加快公司的發展步伐,醫療服務資產規模擴大至全國範圍將帶動整體收入上升:2015年,鳳凰醫療(01515)整體收入按年增長13.8%,至13.7億元(人民幣.下同),綜合醫療服務收入(佔整體收入41.9%)按年增長6.6%,至5.8億元,醫院管理服務收入(佔整體收入5.3%)按年增長19.9%,至7211萬元,供應鏈業務收入(佔整體收入52.8%)按年增長19.6%,至7.2億元,當中,供應鏈業務是三個主營業務中貢獻最大的業務,佔分部收益的73.2%。去年,總運營病床數目按年增長70.9%,至5780張,病人總就診次數按年增長41.7%,至557.7萬。今年上半年,公司分別引入華潤醫療及中信醫療為戰略股東,兩項交易完成後,公司的總運營病床數目將增加至12480張,經營管理的醫療機構數量增加至109家和3家養老機構,醫療機構網路覆蓋範圍由京津冀擴展至全國。我們預期,隨着醫院和診所網路擴大及運營病床數目和就診人次增加,公司的整體收入料進一步上升。

擴張之路循一體化的分級診療體系推進,京津冀為核心並延伸發展至其他區縣各級各類醫療機構:公司的經營戰略將繼續通過與地方政府、聯合醫務、保險公司及醫療機構等外部機構的合作共同建立全國標杆性分級診療體系,結合初級保健、急症診治、重症診療和康復護理的一體化醫療體系,公司將重點探索醫保和醫養結合等的商業創新模式,致力形成全產業鏈醫療健康服務體系及提高醫療服務質量以推動公司的業務繼續穩步發展。

新醫改的推進將令供應鏈模式的利潤率逐步減少,惟醫院管理業務佔比提升有望帶動整體毛利率上升:2015年,公司整體毛利率按年下跌0.7個百分點,至24%,分銷成本佔比按年上升0.1個百分點,至0.8%,行政成本佔比按年上升3.7個百分點,至10.2%,財務成本佔比按年上升1.9個百分點,至2%,邊際利潤率按年下跌6.9個百分點,至12.2%,盈利按年下跌27.4%,至1.7億元。但若扣除非經常性損益及特殊開支,實際盈利為2.38億元,按年增長7.7%。據資料顯示,獲華潤醫療注入的醫療機構去年收入達24.1億元,遠高與公司去年全年的收入,所以在交易完成後,公司的收入將大幅增加,然而,我們估計公司將需要全面整合新增醫院內的供應鏈結構,所以預期下半年或明年的行政成本佔比會上升並影響盈利增長,而新醫改的推進將令供應鏈模式的利潤率逐步減少,整體利潤率有下調的壓力。但我們估計,長遠來看,隨着公司的規模效益增加及醫院管理業務佔比提升,公司的整體毛利率有望上升及帶動盈利能力增加。

技術分析:鳳凰醫療於50%回調支持回升,收復成交量密集區,EJFQ勢頭能量正面,表現跑贏恒指,年初以來升勢仍然完好。

估值分析:參考彭博資料顯示,鳳凰醫療、 康寧醫院(02120)、和美醫療(01509)及聯合醫務(00722)等平均預測市盈率約20.8倍,而鳳凰醫療的預測市盈率為27.8倍,估值偏貴。

總括而言,鳳凰醫療於今年上半年先後引入華潤醫療及中信醫療為戰略股東,醫療服務資產規模由京津冀地區擴大至全國範圍將有助帶動公司整體收入上升。公司憑着過往累積的公立醫院改革經驗及成功的業績記錄,於京津冀區域已實現戰略重點布局,並有利公司繼續發展和建設全國性的一提化醫療服務體系平台,此外,與聯合醫務合作建立全科診所網絡將有助公司進軍中高檔私人醫療服務市場及提升醫療服務質量。我們相信,隨着中國醫療體系持續深化改革,以及各級各地的相關政策鼓勵民營資本辦醫將有利公司在行業中獲得更多的投資機遇。現時估值偏貴,所以我們建議投資者可待估值回落至合理水平時才分段買入。

信報研究部 周慧萍
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