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2015年4月28日

陳志豪 ETF

從GDP數據與債務違約看A股升勢

今年中國第一季本地生產總值(GDP)按年增長7.0%,增速較去年第四季回落0.3個百分點,並且是6年來增長最慢的季度。從支出面看,反映本地需求的最終消費及資本形成部分對GDP增長的貢獻大跌1.7個百分點至5.7%,為2009年3月有紀錄以來最低。在過去5年,投資平均佔GDP增長36.3%,此比重在今年第一季跌至17.4%,成為本地需求減少的主因。

中國經濟增長一方面由投資主導過渡至消費主導,另一方面,雖然人行維持寬鬆政策,但企業借貸成本仍然高企,企業融資成本在3月份為6.83%。不過,個人收入增長相對平穩,全國居民人均可支配收入在首季實際增長8.1%,高於GDP的增速,而消費則佔GDP增長的64.1%比重,大致與過去5年的平均值相若,反映消費表現相對較佳。

創造職位壓力紓緩

雖然人行積極透過減息及降準等貨幣政策維持寬鬆環境,不過由於去年基數較高,預料今年第二季GDP增長很可能進一步下跌。然而,中國當局似乎已準備好面對改革所帶來的陣痛。中國在過往極力將GDP增長維持在8%以上,主要原因是為持續增長的勞動人口製造就業機會,不過隨着勞動人口下降,20至39歲的人口正在收縮,因此創造職位的壓力不及過去幾年。即使GDP增長低於7%的目標,中國仍有信心維持社會穩定。儘管如此,由於面對經濟下行壓力,相信人行今年在減息及降準等方面的寬鬆政策仍然陸續有來。

國企出現債務違約

雖然人行持續放水,不過中國的民營中小企在國內仍然缺乏可靠融資渠道,而資金成本亦偏高。由於產能過剩及企業盈利下跌,近日中國多家企業傳出債務違約。本月初,中科雲網科技集團公司在3年前發行的企業債傳出違約,資金缺口達2.4億元人民幣,是中國大陸首家境內債務本金違約的公司。上周,中國保定天威集團亦因巨額虧損而未能按期支付所發行的2011年度第二期中期票據利息,涉資8550萬元人民幣,成為首家債券違約的國企。港人熟悉的佳兆業集團(01638)上周亦公布,兩筆分別於2017年及2018年到期的美元優先票據,未有如期支付相關利息,涉及金額達5160萬美元,成為首家美元債券違約的內房企業。

中國企業債務違約的消息接踵而來,市場的反應出乎意料地正面,而流入中國股市的資金持續,上證指數亦屢創新高。過去中國甚少發生債務違約,因為國企缺錢往往有政府包底,導致資源錯配,大型國企因過度投資而產能過剩,中小企融資則苦無出路。在2013年,中國政府提出要容許違約情況,最近包括國企在內的大型企業均出現違約,因此被市場視為中國資本市場逐漸成熟的表現。中國當局有信心即使部分企業違約,國家經濟亦不會崩潰,反而有助中國債券市場更趨成熟,對開放資本市場以至人民幣國際化均有積極意義。

A股估值偏高

上證指數由去年7月1 日的2050點持續上升,至今年4月13日已升穿4100點,在短短10個月內「翻一翻」。資金持續看好A股,現時A股有否泡沫?根據法巴研究報告分析,A股市盈率由去年7月升市前的11.8倍已升至本月的22.5倍。雖然市盈率偏高,但相對於2007年上證指數6124點高峰時期的49倍市盈率而言,仍然相差甚遠。不過,現時A股市場中小型股份估值已相對偏高,主板有七成股票的市盈率逾50倍,五成逾80倍,四成更高達100倍!

牛市仍未完結

在人行持續放水及中國當局力撐A股的情形下,市場流動性依然充足。資金苦無出路,中國樓價又逐步下跌,A股整體估值仍相對健康,因此有望再創高峰。上證指數突破4000點之後,市場將視6000點為下一個目標。法巴報告指出,2007年A股大牛市的時候,上證指數在5個月內從4000點走到6000點。指數在2007年5月17日升至4048點的時候,當時A股市值佔中國GDP 81.8%,而當指數在2007年10月6日升至6124點時,A股市值佔中國GDP 129%。現時A股市值僅佔GDP 75%,或反映A股牛市仍未完結。不過,部 分A股已累積一定升幅,相信市盈率較低的A股及持有這些股票的A股ETF,未來表現將有望跑贏大市。

陳志豪

惠理

ETF業務拓展副總監

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